A股正站在10年牛市的门口 投资者拥抱核心资产为上策

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这是最近市场上最流行的一句话:“回顾过去，今年是过去十年中最糟糕的经济年度，但展望未来，今年可能是未来十年中最好的经济年度。”这句话充满了对未来的焦虑。诚然，在国家将经济调整为“L”型发展后，这种可能性越来越大。虽然作者不同意这句话所兜售的焦虑，但回到过去十年的高速增长真的是不可能的。

然而，最近越来越多的投资界人士以此为论据，将未来股市的中短期前景转为负面，其中不乏著名的私募。作者不承认这种负面观点。就个人而言，未来10年，中国股市将迎来牛市，投资者应该拥抱仍被低估的中国核心资产。

经济增长和股市起伏不能等同

当经济增长率低但稳定时，股市反而大幅上涨

股票市场一直被视为经济的晴雨表。然而，当经济增长率低的时候，股票市场会很差吗？如果经济好，股市会好吗？看看日本的证券历史，就像是来自其他山脉的石头。作者选择了1960年至1989年的29年时间，涵盖了日本经济从高速到中低速发展的全过程。然后，笔者选取1960 ~ 1970年、1970 ~ 1980年和1980 ~ 1989年三个时期，参照附图，观察股票市场与经济增长的关系。

第一个时期:1960~1970年。在此期间，日本经济发展迅速，这10年中有一半以上的时间增长率超过10%，1968年和1969年连续两年超过12%。在过去十年中，日本的国内生产总值增长率达到144.18%，年化增长率为9.34%。但是日经指数呢？1960年12月31日，日经指数收于1356.71点，1970年12月31日，日经指数收于2534.4点。股票市场在10年内仅增长了86%，远远落后于国内生产总值的增长。

第二阶段:1970~1980年。在过去的10年里，日本经济经历了巨大的波动，经济增长率明显放缓。国内生产总值增长率最高为8.41%，最低为-1.23%，10年累计增长率为54.7%，年化增长率为4.46%。然而，日经指数的表现远远好于经济增长率。1980年底，日经指数上升到约6000点，10年内上升了136.74%，年化投资回报率为9%。

第三阶段:1981~1989年。日经指数从1980年的6000点上升到1989年的38000点，累计涨幅超过500%。同期，经济运行基本不温不火，稳定在4%~6%的水平。但是，与第二个时期相比，经济基本没有起伏，经济稳定性明显增强。

从日本的例子可以看出，经济的快速增长并不意味着股票市场的快速增长，但是当经济增长率低但稳定时，股票市场反而急剧上升。事实上，还有更深层次的原因。股价的增长来自两个方面:业绩的增长和估值的增长。让我们看看这两个因素在每个阶段是如何影响股价的。

1 .经济快速增长的阶段。在这个阶段，所有的企业都有可观的利润，业绩增长没有问题。然而，快速增长的经济也提高了市场无风险利率，而更高的无风险利率实际上降低了股票估值系统。资本在空实体经济中有足够的利润，而它进入股票市场的意愿并不强。因此，在经济高峰期的过程中，虽然公司的业绩有所增长，但估值系统受到了抑制，导致股票市场的整体增长低于公司的增长率。

2 .经济大波动时期。在这个阶段，空所有企业的利润都被压缩了，公司的业绩波动很大。大公司和小公司之间竞争激烈。虽然龙头企业能够胜出，但整个社会的购买力也受到经济波动的影响。在此期间，小企业下降，而大企业获得了市场份额，但它们的利润率并不高。虽然企业的业绩增长并不好，但经济增长的下降也降低了市场的无风险利率，从而提高了股票市场的估值系统。因此，现阶段股票市场的表现是企业业绩的增长率低且不稳定，而估值系统的兴起使得股票市场的最终增长超过了业绩的增长。

3 .经济稳定增长的阶段。在这个阶段，空的利润不足以让小企业生存，而且它们中的大多数都面临着兼并或破产的结局。龙头企业重组市场，达到联合垄断状态，竞争强度下降。龙头企业在市场份额扩大的同时，毛利率和净利率也在稳步上升。因此，龙头企业的绩效增长率将大大超过市场平均绩效增长率。无风险利率始终保持在较低水平，一些中小企业主的资本被龙头企业的稳步增长所吸引，进入股市，进一步提高市场估值水平。最后，戴维斯双击，领先企业实现了加速利润增长和提高估值。股市指数主要是指龙头企业的权重指数。因此，现阶段股票市场的增长大大超过了经济增长率

a股估值系统有望改善

四种基金将进入股市

回到国内a股市场，我们经历了与日本相似的三个阶段。从1998年的亚洲经济危机到2008年的次贷危机，上证综指上涨了50%，从1300多点涨到2000点(最低的1664点没有被选中)。同期，中国经济全年保持两位数增长。从2008年到2018年，上证综指从2000年到3000点上涨了50%。在此期间，国家干预表面上没有造成经济危机，但同时，无风险利率不可能长期下降。因此，尽管中国经济在第二个十年放缓，但股市的增长并没有超过经济。

从2019年起的未来10年，中国股市将出现真正的长期牛市。主要有三个因素:第一，市场无风险利率大幅下降。目前，中国存贷款基准利率处于历史最低水平。此外，央行仍在使用新的金融工具，包括mlf和lpr，以进一步降低市场无风险利率。因此，中国股票市场的估值体系有望在未来得到完善。

第二，龙头企业正在迅速扩大市场。自2015年以来，中央政府推动了许多行业的供应方改革。所谓供方改革，就是要清理僵尸企业的产能，把市场交给生产效率更高的龙头企业。近年来，大多数行业的集中度都在上升。这有利于龙头企业增加利润0/房。

第三，大量长期资金开始流入股市。经济增长的下降和无风险利率的持续下降将把四种基金带入中国股市:1 .国际流动资本通常在美国经济走向衰退和美联储降息的背景下流向新兴市场。然而，近两年来，中国金融市场不断发展，外资进入中国市场的渠道大大拓宽；2 .无风险利率持续下降导致的资产短缺，促使保险资金流入被低估的蓝筹股；3 .一些工业资本在被收购或退出市场后会流入股票市场；4 .随着国家“禁止炒房”的反复实施，人们的房地产投资回报率将会降低，这将促使一些原本投资于房地产市场的资金流入股市。

通过以上分析，笔者认为当前的经济低迷不会拖垮股市，a股已经站在了十年大牛市的门口。