“躺赚”时代一去不返 在多资产类别中寻找超额收益

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曾锐

——与安联中国多元化资产投资总监曾锐对话

近年来，随着中国资本市场的日益开放，许多海外资产管理巨头纷纷来到中国抢占先机。截至目前，在21家外资私募股权基金管理公司中，已有16家机构发行了38种私募股权产品，涉及股票、债券、量化对冲和多元化资产等多种策略。其中，多资产投资策略作为一个新概念，受到了许多海外私募的青睐。

今年3月，安联环球资产管理(上海)有限公司在中国资产管理协会注册成立，成为第18家境外私募基金管理公司。数据显示，该公司的母公司安联集团(Allianz Group)是欧洲最大的保险公司，也是全球最大的保险和资产管理集团之一。据统计，截至2018年底，安联投资在全球拥有24个办事处，管理的总资产达5050亿欧元。

那么，当外资加大在中国市场的力度时，安联环球的首个私募产品会选择什么策略呢？安联环通如何看待外资与本土机构的竞争以及目前在中国的投资机会？为了解决这些问题，安联环通中国多元化资产投资总监曾锐逐一给出了答案。

多资产战略适合中国市场

记者:安联第一个发布的产品将采取什么投资策略？

曾瑞:我们的第一个产品采用相对稳定的多资产机会战略，定位于中低风险，追求绝对回报，有足够的流动性。

我们介绍了安联投资多元化资产的旗舰战略，结合中国投资团队对国内资产的深入了解，自上而下系统配置和投资国内股票、债券、大宗商品等资产类别。同时，我们将充分发挥安联投资内部各单项资产的投资能力和优势，进一步提升各资产类别的收益，使投资组合获得更好的收益和风险回报。

我们的多资产团队将根据不同客户群的收入预期和风险偏好定制最佳投资解决方案。目前，我们为国内投资者定制了中低风险的机会战略和高风险高回报的增长战略。

记者:你能介绍一下安联投资多元化资产的主要策略吗？这个策略适合中国市场吗？

曾瑞:简言之，安联投资多元化资产的主要策略是“动态多元化资产配置”。这属于争取贝塔加阿尔法的投资策略，贝塔是为了获得市场回报，阿尔法是为了争取超额回报。实际上，我们通过战略(saa)和战术(taa)配置时机来争取市场回报。然后通过积极的选股，争取阿尔法。

动态多资产配置特别适合中国市场，主要原因是我们植根于行为金融，通过理性和系统的方法挖掘市场中非理性行为所创造的利益。该系统已在国外运行多年，取得了良好的综合性能。我们的策略特别适用于容易受人类非理性行为影响、市场效率相对较低的市场。我认为中国市场将是一个战略运作恰当有效的市场。

记者:目前，已有20多家外国投资者私募，发行的产品已达35种。所有公司都在选择符合自身特点或擅长测试水的产品。安联为其首个产品选择多资产战略的原因是什么？

曾瑞:安联投资是一名有保险背景的资产经理。从数字上看，安联6000多亿美元的全球资产中，超过25%来自多重资产，这意味着在安联的投资体系中，多重资产是公司的旗舰战略，是根植于安联人心中的基因。

从市场角度看，安联投资首次进入中国资本市场进行产品布局有两个选择:一是做容易的事，二是做正确的事。或许你可以观察到，许多机构将选择引进海外qfii策略。

事实上，自2009年以来，安联投资一直在管理a股战略，其业绩非常好。当时，直接发行a股是一个简单的选择，但我们选择了做正确的事情——引入多资产战略，而不是走看似简单的路。

记者:安联的多资产战略针对的是什么样的目标客户，空的市场空间是什么？

曾瑞:目前，中国资本市场产品线的两端非常拥挤:左端是现金理财产品，主要由银行或公共基金向低风险承受能力的投资者提供；右边是股票资产，在公开发行和私人发行中都很丰富，但是供大于求。只有中低风险和中等风险的收入范围才是市场的蓝海。

只有非标准资产投资才能在此区间为客户服务。但是，在供给侧结构改革和后续杠杆降低的过程中，非标准资产的投资机会在未来可能会逐渐减少，投资非标准资产的信用风险会逐渐增加。因此，通过系统投资获得中低区间的风险回报是一种可行的策略，这也是我们从产品角度选择多资产策略的原因。

以空的市场规模为例，市场上非常大的雇主是商业银行，但银行理财子公司的建立是大势所趋，这也标志着银行理财担保收入的终结。需要为银行金融子公司的资金寻找新的投资方法、思路和方法，这意味着多资产战略有着非常大的市场空空间。

此外，与养老金相关的目标周期基金和生命周期基金的核心是多资产战略。我坚信，多资产战略在中国有很大的空空间。不可否认，尽管多资产战略在海外已经发展了几十年，但在中国这是一个新概念，需要加大对投资者的教育力度。然而，多资产战略是安联投资的优势和优势。我们认为，很难在早期阶段引入这样的战略，并在很长一段时间内加以纠正。我相信时间一长，做正确的事情最终会有回报。

记者:与国外成熟市场相比，中国资本市场的多元化资产投资有什么不同？

曾瑞:纵观各国资本市场的发展历史，我们不难发现，不同的经济发展阶段决定了资本市场的形式和有效性，进而决定了最适合财富管理的投资方式。

长期以来，中国经济发展迅速，居民财富积累迅速。市场上普遍存在的高收益无风险刚性赎回现象，严重扭曲了资产价格，导致资本市场效率不足，资产配置无用。中国资本市场的特点是投资类别相对较少，可用工具相对较少。因此，资产配置的分散效应是有限的。

然而，随着中国经济进入高质量发展阶段，刚性赎回模式被打破，资本市场变得丰富而有效，资产价格逐渐理性化。在这种背景下，通过优化财富结构来实现财富的稳定增长非常重要，大规模资产配置是大势所趋。

安联投资独特的战略可以确保单个资产类别有非常好的时机效应，这让我们有信心在中国制定多资产战略。未来，各种资产可能都有自己的表现机会，但我们关注的是中国股票、债券和大宗商品，在控制回撤的前提下追求有竞争力的回报，多资产策略是一种争取稳定的策略。

将a股纳入国际指数是一个长期的积极因素

记者:目前，a股在海外资产组合中的比重仍然很低。你认为随着外资的不断流入，这一比例最终会上升到什么水平？

曾瑞:中国是世界第二大经济体，但投资组合的比例并不一致。很明显，a股配置不足。从国际主流股指提供商的a股纳入方案来看，a股通过指数纳入进入国际投资者的视野才刚刚开始，初始比例与完全纳入之间还有很大差距。据估计，在a股完全纳入国际指数体系后，超过40%的新兴市场指数将来自包括a股在内的中国全球上市公司。从目前的市值来看，即使a股完全纳入国际指数体系，整体比例也将在5%左右。与美国55%的份额相比，考虑到两国的经济总量比，中国资本市场仍有很大发展。

记者:今年一季度末，外国投资者持有的a股市值接近于公募基金，今年下半年这一差距可能会进一步缩小。你认为如果外国股票的市场价值等于公共基金的市场价值，它会争夺a股的话语权吗？

曾瑞:我认为他们有不同的投资风格和想法。你可以观察到，公共基金的周转率偏高，但以养老基金和主权基金为主的外资周转率并不高。以韩国为例，在外资股比例增加后，市场波动性将会降低。在外资不断进入a股市场的前提下，我们很高兴看到一个更加开放和成熟的a股市场。与此同时，我们应该改变我们的投资观念，停止用过去的旧思想投资。

记者:外资进入a股市场后，将与本土机构形成什么样的竞争格局，您认为外资有哪些优势？

曾瑞:我根据自己的经验分析了本地机构和外资的区别。我认为外资在投资管理方面有优势，包括投资理念、投资方法、投资逻辑、公司治理的完整性和风险控制等。特别是可以借鉴全球市场的投资经验，这些优势特别适合外资机构进行资产配置。

寻找多种资产类别的投资机会

记者:你如何看待今年下半年的a股市场？

曾瑞:安联投资全球多元化资产投资委员会对包括a股在内的新兴市场股票相对乐观。就外部环境而言，全球央行采取了温和的态度。在市场降息的一致预期下，全球资本充裕，流动性充裕，尤其是市场预期美国将在7月降息。总体而言，不存在导致市场过度恐慌的突发事件和不确定性，外部环境对新兴市场有利。我们建议投资者可以更积极一点，适度增加股权资产在多元化资产配置中的比重。

然而，从基本面来看，a股尚不具备产生系统性牛市的基础，也不存在明显的趋势机会。简而言之，你不能躺着赚钱，但你不能排除赚钱的机会。在这样的前提下，积极管理尤为重要，我们可以通过择时和选股来争取超额回报。

记者:今年上半年，北行资金流向波动较大。你认为目前外资对中国资产的态度如何？他们更乐观的投资机会是什么？

曾瑞:应该注意的是，北行基金可能并不完全代表外资，也不代表外资的态度。如果你想观察外国资本的趋势，你可以试着参考msci等指数的配置。以摩根士丹利资本国际(msci)为例，虽然中国的资产是重要类别之一，但外资对中国资产的整体配置偏低，这肯定会增加外资对中国资产的配置比例。随着包括msci、ftse等最具代表性的全球主流股票和债券指数在内的中国资本市场的进一步开放，预计未来几年中国资产的比重将会上升。

至于外资更看好哪种资产投资机会，短期而言，全球市场充裕的流动性支持了以中国为代表的新兴市场的风险资产，股票和债券具有一定的配置价值。从估值的角度来看，a股很有吸引力，中国的债券也发展了空.

我们认为，在全球经济增长的后期，市场上单一资产决定的投资机会趋势正在减少，投资不应该被忽视。应在单一资产类别中寻找投资机会，积极多元化多种资产投资非常重要。