解构做空机构生意经：产业链式狙杀 无风险式套利

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7月8日至9日，著名组织浑水研究公司(muddy waters research)相继攻击了安踏体育(02020.hk)。后者的股价在第一天下跌了7.32%。第二天，安踏体育两次发布澄清声明，强烈否认浑水报告中的指控，称这些指控不准确且具有误导性。当天，该公司的股价略微上涨了0.2%。

中国股票成为空.股票已经有很长时间了早在2010年至2011年间，泗水和香橼就频繁地在空制造中国股票，而且大部分股票都立即受到冲击。鲁诺科技、环球水务和中国高速传媒等多家公司被摘牌。在最新一轮的《空浪潮》中，狙击目标大多是熟悉的面孔。从美好的未来到周黑鸭、波司登、安踏体育等等。，做空的组织已经把目光投向了一些知名品牌公司。

证券时报e公司的一名记者发现，这些机构在选择狩猎对象和选择空路径方面非常相似。完整的产业链使组织收益极高，这基本上是“无风险套利”，而其成功的核心在于充分利用各种市场的“信息不对称”，这在组织上是非常有预谋的。

寻找“好公司”

去年，浑水公司发布了第一份攻击未来的报告，名为“一个拥有虚假财务数据的真实企业”。

这份报告发出了一个重要的信号。像泗水这样的知名机构开始关注“真正的商业”业务。例如，尽管泗水认为它有一个美好的未来，安踏体育有欺诈，但它承认它有一个真实的业务，而不是一个完整的虚构。此外，在空的报告中，浑水不再给出确切的目标价格。

空的新权力博利达斯选择“高高举起，奋力拼搏。”尽管该机构成立于2018年，但其创始人matthew wiechert是另一家知名机构格劳科斯的创始人。博利达西多次使用格劳库斯的激进风格。例如，面对浩沙国际、中新控股、恒安国际、波司登等众多目标，先后给出了价值为0的估值评估。

总体而言，安踏体育、波司登、周黑鸭、恒安国际等。最近成为空组织目标的都是众所周知的实体。与“do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/do/

在成为空之前，股票价格在未来会继续上涨，市值会达到历史新高，这是中国教育领域的最高市值；安踏体育去年的财务报告取得了历史上最好的业绩，其市值已经超过1000亿元；波司登的战略转型逐渐落地，其2018/2019年的业绩超出预期，等等。

就经营模式而言，这些公司大多是连锁经营企业。这也符合空研究所的调查方法。

丽水等机构通常从财务数据入手，然后进行实地调研，在此过程中，会与经销商、合作伙伴或其他熟悉公司业务情况的人士进行大量访谈，以验证业务的真实性。

例如，在周黑鸭的报告中，从2018年7月到9月，艾默生的调查人员走访了中国中部的所有周黑鸭零售店，从而质疑了该公司在该地区的实际业务量；在做空安踏运动时，泗水指责安踏利用一些秘密控制的一级经销商欺诈性地提高利润率。证据包括对安踏四名前高级经理和一名主要经销商前经理的采访。

此外，自沪港通和深港通开通以来，空机构似乎更青睐通过港股标准的公司，安踏体育、波司登、周黑鸭和恒安国际都属于其中。

“财务欺诈”几乎是/组织的常见查询项目。在如何识别企业欺诈方面，丽水曾经总结了欺诈企业的特点:好得难以置信；优秀的财务报表；很多非现金交易。就具体风险特征而言，空机构关注的是公司偏离行业平均水平的数据(如毛利率水平)、未披露的关联交易、可疑的高价内部收购、不一致的信息披露等。

除了对企业财务欺诈进行深入调查和认定外，业内一些人士向《证券时报》E公司表示，一些律师事务所和会计师事务所向企业提供欺诈服务，也向企业出售这些信息。

产业链型空

证券时报e公司记者selling/きだよきだよきだだよききだだだききだだよきききき12323发现，空机构的盈利模式并不复杂，几乎可以称之为“无风险套利”。通常，我们会发现一些上市公司有不同的账目，而那些做空的首先做空的在高位，然后调查该公司发布的报告，导致投资者恐慌，导致股价暴跌，从而doing/きだ

以波司登为例，数据显示，在波司登制造空之前，波司登出售空的比例从4%飙升至37%；波司登的股价下跌24.78%，至1.73港元。根据6月24日do 空日的粗略估计，前三天进入市场的股票平均价格为2.25港元，退出时的价格是基于do 空日1.73港元的收盘价，因此收益率可以达到30%。假设使用的资金使用杠杆，

证券时报e公司记者发现，波司登、周黑鸭、美好未来等。在销售空报告发布的早期阶段，空公司经历了一波上涨。一家外国对冲基金的内部人士告诉记者，调查公司通常会提前向合作基金组织发送报告，对冲基金通常会在设立空总部之前提前拉高股价，这样一来，通过高卖低买，空空间的利润会大得多。

布局完成后，调查公司将发布报告of/きだよ 0。证券时报e公司的一名记者发现，空机构所做的报道，大部分都是带有煽动性的文字，充斥着“一文不值”和“骗子”等字眼，对投资者有很大的影响。

一位知情人士告诉e公司的记者:“做空就意味着要快速和努力。大多数投资者无法在短时间内判断报告的合理性。此外，由于资本市场本身的高风险特性，在空盈利的消息出现后，第一反应就是平仓止损。在这种情况下，言辞越夸张，就越容易制造恐慌。此外，主力将在当天大量抛售，导致股价在短期内大幅下跌，进一步引发市场恐慌和走势。”

近年来，中国概念股机构发展迅速，丽水、香橼等机构取得了辉煌成就。总而言之，成功的逻辑在于充分利用信息不对称。

首先，几乎所有被选中的猎头公司都有不完善的信息披露。由于港股的披露制度，许多财务报告都是自愿披露的。一些上市公司通过大量已披露和未披露的子公司实现虚增利润。同时，在没有强制披露义务的情况下，这些重要子公司的信息给公司带来巨大的空和极低的跨市场金融欺诈的非法成本。以波司登的空报告为例，空机构从中国工商行政管理局获得的企业信用报告不是公开信息。该机构通过将信用报告与公开披露的财务报告数据进行比较来发现财务线索，这是正确的做法。

利用信息不对称的另一个方面是海外投资者不了解中国市场。由于海外投资者很难接触到主要业务在中国大陆的中国上市公司的业务，他们往往只是根据海外知名的类似公司来判断中国上市公司的价值。无论在研究报告还是新闻报道中，中国公司经常被称为“中国的xxx”。例如，Renren.com在美国被称为“中国的facebook”，但这两家公司在定位和收入构成方面有所不同。因此，研究机构的研究报告基本上是海外投资者获取信息的最重要的途径，因此中国股票的股价很容易被这些机构所控制。即使这份报告带有明显的偏见，也会引起投资者的恐慌。

从必杀到失手

在最近一轮的doing/きだよきだよききだよききだだがきききだきききӕӕ12

在与这些知名公司的对抗中，这些组织似乎不像以前那么犀利了。虽然在卖出空的当天股价会明显下跌，但时间会稍长一些，股价走势甚至站在许多已经成为空.的公司一边

结合过去一年doing/きだよきだよだよきだだよききだだだӛin的一些知名案例，上市公司对做/报的“免疫力”正在增强，许多公司的股价反弹到了做的程度。相对而言，在美国上市的中国股票受到的打击更大，但大多数股票在一年内可以恢复。

2018年12月12日，bonitas research以0港元的目标价收购了空恒安国际。后者下跌5.7%，至55.76港元。该公司的股价随后震荡走高，并反弹至一个多月后成为空之前的水平。今年4月下旬，恒安国际的股价一度为70港元，如今已回落至55.35港元。

2019年3月1日，艾默生以2.4港元的目标价制作了空周黑鸭。该公司股价第二天(3月4日)上涨2.5%，3月5日停牌，3月6日下跌2.44%，收于3.46港元。经过第二季度的调整后，该公司的当前价格为4.33港元；

2019年6月24日，博利达思以0元的目标价制作了空波司登。该公司股价下跌24.78%，至1.73港元。然而，在不到一周的时间里，波司登的股价超过了空之前的水平，最近收于2.53港元。

2018年6月13日，泗水为空创造了美好的未来，但没有给出目标价格。当天，该公司股价下跌9.95%，至41.11美元。该公司目前的价格是36.8美元。

2019年4月16日，j capital给空写了一封很棒的信，说这封信无法估价。当天，该公司的股价暴跌36.07%，从3美元跌至1.95美元。该公司目前的价格是2.3美元。

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