金融委定调：标 非标 非非标！

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2020年5月27日，财务委员会办公室发布了11项金融改革措施，其中第七项是:发布《标准化债权资产认定规则》，落实新资产管理条例的要求，明确标准化债权资产认定的范围和条件，建立非标准招标认定机制，对现有“非标准”资产进行过渡性安排，稳步推进资产管理业务转型发展，提升金融服务实体经济的能力。

这是官方首次使用带有民间特色的金融术语“非标准”，尽管国内“非标准”在2015年后的新资产管理法规出台之前就已经盛行。

2013年监管“非标准”发明时，直接界定了非标准，并列出了8个资产类别。这种负面清单监管模式给了企业创新的源泉，非标准由此诞生。正是因为监管只对非标准资产进行了界定，同时，监管定义以外的债权资产也不都是标准资产，这就导致了实践者所称的“非标准”创新产品——如早期券商的收益权、收益凭证、市场上的股票质押等。，这可以被认为是非标准的。然而，2016年1月和2017年，银监会修订了g06报告，以填补新版1104报告填报说明中的漏洞，因此这些非标准创新被列入非标准类别。

同时，监管机构也通过g06报表学会了创新官方非标准，主要包括银灯中心的信贷资产流通和财富管理的直接融资工具。当然，官方的两类资产在标准化的道路上已经做出了一些努力。具体逻辑见第四章。

因此，所谓的标准、非标准和非标准一直是动态调整的。2020年6月前，以银监会1104报告g06为主线进行动态调整；2020年6月以后，将根据央行发布的《债权资产认定标准规则》进行动态调整。

这些都是官方认可的“非标准”。虽然正式草案尚未公布，但财务委员会的意见明显放宽了“存量”非标准资产的过渡性安排，这对各资产管理机构尤其是银行来说也是一件好事。

一、央行风险暴露草案的核心内容

虽然这只是一个征求意见稿，但作者认为修改后的《空房间》很小，很快就会发布。基于这一框架分析。

(一)中央银行在征求意见稿中规定的标准化债务资产

1.固定收益证券主要包括国债、中央银行票据、地方政府债券、铁路债券、金融债券、非金融企业债务融资工具、企业债券、公司债券、国际机构债券、银行间存单、信用资产支持证券、资产支持票据、在证券交易所上市的资产支持证券、固定收益公共基金。

2.符合新资产管理条例五项标准的债权资产。平等的差别待遇可以交易；充分的信息披露；集中登记和独立保管；完善公平定价的流动性机制；国务院批准的银行间交易所和其他交易场所。

3.经国务院批准设立的交易市场向PBOC提出申请并获得承认。

(二)中央银行在征求意见稿中规定的非标准债务资产

不符合本规则第一条、第二条、第三条所列条件的债权资产；

同时不符合本规则第二条要求，为单个企业提供债务融资的其他金融产品；

财务管理登记托管中心的财务管理直接融资工具；银灯中心信贷资产转让和收益权转让相关产品；北京研究院债务融资方案；CSI报价系统的收入凭证；证券交易所分部的债务投资计划和资产支持计划。

(3)中央银行在征求意见稿中规定的豁免资产

存款(包括存单)，以及通过债券回购和同业拆借形成的资产。

第二，目前，非标准的概念是否多余？

事实上，从国外资产管理监管的成熟经验来看，非标准的概念并不一定要引入。根据中央银行即将发布的标准化资产识别规则，比较了标准化债务资产、证券资产和公开发行的几个特征。从下图总结的框架来看，事实上，资产管理的整个监管框架可以通过公开发行和非公开发行来定义，无论是证券发行。

因此，标准和非标准的核心是流动性和信息透明度，其他规则都围绕着这两者的辅助功能(如可交易性、集中登记等)。)。事实上，公开发行中的信息透明度已经足够严格，证券发行过程本身就有平等区分和可交易性的基本规定。

总的来说，作者认为非标准与目标的划分是多余的。首先，划分标准和非标准的目的是什么？从目前的监管框架来看，拆分后将严格禁止非标准期的错配，然后对非标准期进行比例控制(银行理财和经纪资产管理均占余额的35%，集合资金信托占余额的50%)。

非标准的两个桎梏是基金集合和公平交易的最终目标——这两者实际上都属于最初的证券法和基金法的核心理念。以下三个循环仅限于债务资产:

证券与非证券:分类标准是证券法；

标准与非标准:根据《标准化债权资产认定规则》(征求意见稿)；

公开发行和私募:根据证券法的资产发行方法。

从上图可以看出，所谓的标准化资产是证券资产+现金和类现金；换句话说，所有标准化资产基本上都是公共基金可以投资的资产类别。

当然，这里也有例外，即银行的公开发行产品可以投资于非标准产品，而公开发行银行的财务管理是公开发行的，但它属于非标准债务资产(仍有一些争议，详见下文)。所有这些例外都可以避免基于标准和非标准框架的持续修补。如果不引入非标准和标准，就没有必要有这么多补丁。

随着标准和非标准的引入，作者预测非标准监管要求在未来将需要不断修补。例如，两年后，其他交易场所的资产是否需要重新确认？例如，两年后，银行可以投资于非标准公开发行的问题需要再次讨论吗？另一个例子是固定收益存款或产品+一些场外衍生品是否可以算作投标？.....事实上，它为未来的监管打下了无尽的补丁。

第三，g06和非标准到底是什么

现行g06银行融资非标准识别标准与现行央行非标准识别标准有何区别？根据以前的g06报告，总体框架如下。非标准资产的确认范围相对狭窄，除了现金和债券是标准化资产外，还产生了大量的非标准资产，主要指g06报告中的财务管理和新增可投资资产。

请注意，在中国银监会系统中，北金所的债权融资计划和CSI报价系统的资产支持证券和民间债务已经不规范，不存在“不规范”的问题，但金融从业人员习惯于称北金所的债权融资计划不规范。

4.标准化的债权确定对银行财务管理、信托、保险资产管理和经纪资产管理有什么影响？

一旦识别标准和非标准的标准明确，对信托的影响最大，主要是集合资金信托的非标准比例限制(30%和50%)、非标准期限错配和信息披露、净值管理等。

一般来说，规范的债权确定对银行财务管理有第二大影响。对于银行融资来说，主要的变化是，非标准的空空间消失了；还有近两年来做得比较多的同业拆借，很有可能会被列入非标准类，影响范围很大，估计总额超过1万亿元。

由于监管相对严格，中国证监会的私募股权管理产品影响力不大。

就保险资产管理而言，他们希望通过更严格的监管环境挤出其他产品，然后从中受益。毕竟，保险基金的期限最长，所以我不在乎。

根据之前公布的《基金信托新规征求意见稿》，“所有集合基金单项非标准投资不超过净资产的30%，集合基金非标准投资总额限制在50%”，这两个指标受到很大约束，央行认可的非标准类别较大，直接导致大多数信托公司面临整改压力。

根据笔者编制的截至2019年底融资型主动管理信托占主动管理信托总数的比例，大部分信托公司占50%以上(年报红色部分未披露，仍为2018年数据)。考虑到未来非标准类别比融资信托的定义更广泛，实际比例可能略高于下表中的数据。

根据2019年整个信托业的统计，融资信托的总规模为5.83万亿。但是，由于目前对融资信托的定义不包括许多实债融资业务，有明确的股份和变相的产权信托，实际的非标准比例远远高于下表模拟的比例。

V.关于其他非标准识别标准的讨论(征求意见稿)

1.为什么你说债权和资产的标准化识别是最严格的？

根据规定，银登中心、沪深300报价系统、金融直接融资工具、北京研究院和证券交易平台的产品均为非标准化债务资产。这相当于过去争论了很长时间的各种非标准竞价平台，几乎所有的平台都被否决了。因此，可以说本次征集是按照最严格的标准进行的。

虽然新的资产管理条例列出了标准化债务资产的五个基本特征，但一直缺乏实施细则。因此，从2018年4月至今，非标准债权的认定只能遵循以前的监管框架，新的资产管理法规的要求尚未落实。在过去的一年半时间里，我们一直在等待规范债权资产的细则，但现在我们所期待的是，我们曾经寄予厚望的几大平台基本上被摧毁和否定。所以这是最严格的口径。

交易所与银行之间交易的债权资产可以认定为标的物，包括私人债务、资产支持证券、应付债务、可转换债券等。，因为大框架也属于公司债务。但不包括优先股(不再是债权，所以没有标准或非标准)、CSI报价系统和交易所的股份转让平台；因为abs和abn仍然有很强的部分债务属性，它们仍然被认为是标准。永久债务仍然是不确定的，主要是因为股票债务是不确定的，需要澄清。

2.非标准债权资产的历史演变

回顾非标准债权资产的发展历史，非标准最早诞生于2013年8号文件。此后，非标准在不同时期有不同的含义，非标准含义的变化大致可分为三个阶段。划分三个阶段的标志性法律法规是2013年第8号文件、2018年4月27日新的资产管理条例以及此次发布的标准化债权识别规则。

从2013年8号文件到2018年4月27日新的资产管理规定，非标准资产的主要适用范围是银行，信托几乎不受限制。中国证监会的基金子公司和经纪产品没有非标准概念，非标准资产的限制不适用。现阶段，非标准资产的限额主要是限额。银行非标准指标主要是占银行一级资本净额的4%，占财务管理总规模的35%。难点在于非标准配额是否足够。

2018年4月27日之后，非标准债权资产的适用范围扩大，非标准资产的概念也被中国证监会引入证券期货经营机构私募规则。同时，非标准限制也包含了术语不匹配的要求，因此非标准限制比以前更加严格。

虽然新的资产管理条例对非标准资产的内涵作出了限制，但对非标准资产的认定却没有标准。因此，在标准和非标准的规范债权认定规则出台后，类别划分非常清晰、清晰，非标准口径非常严格。

3.什么是集中注册？什么是平等差别？

事实上，许多组织可以设立自己的注册地。所谓的“平等差别”，是否意味着你可以削减票面价值？这一次，央行给出了明确的答案。

如果文件清晰，可以交易，则需要记账、备案或投标(目前这两种分发方式都有严格的流程和场所要求)，并且有最小的交易单位；集中登记并没有指明哪些地方符合要求，我希望仅限于上海清算所、中国债券银行和中国证券银行的登记和托管。目前，证券交易所的标准化票据逐渐能够满足标准化资产的要求，这也是上青在设计该产品时使用托管的初衷。

然而，如果我们只看这个定义，银行存款和银行同业拆借等资产并不符合同等区分和可交易性的要求，也就是说，它们不能被归类为标准化的债务资产。因此，它明确将存款(包括大额存单)、债券反向回购和同业拆借列为非标准。主要原因是这些资产通常由公共基金等资产管理产品参与，而公共基金对此类资产(主要是限制性资产)的投资有一定的比例限制，因此破例将其归类为非标准资产。

4.标准和非标准的最大区别是什么？为什么影响这么大？

最大的区别是术语不匹配。这将对银行理财、信托等资产的未来配置产生重大影响:毕竟，一旦被认定为标准化的债务资产，就意味着它不会受到期限错配的限制。这就是为什么一旦新的资产管理规定得到严格执行，非标准业务的规模将大大缩小，符合新的资产管理规定的非标准业务量将减少近10倍。

过去一年的非标准业务仍依赖于老产品的滚动发布，因此非标准业务似乎仍在继续；但在过渡期过后，它将以更快的速度收缩。因此，标准和非标准的识别基本上决定了未来相关业务量的大小。

除了资产管理产品之外，标准和非标准的识别也可能影响将来其他级别的识别。特别是商业银行自营资本投资的资本提供。最初，非标准与资本应计制之间没有相关性。但是，目前的监管态度是，一旦没有纳入标准，结构性产品就不能算作资产支持证券，aa以上的优先级不能按照资本的20%计提，即这次不能认定为标准，以后也不能认定为资产支持证券。中央银行金融市场部也正在起草与资产证券化相关的具体统一政策。

5.同业拆借和同业拆借

很明显，同业拆借不能纳入非标准贷款，但关于同业拆借存在很大争议。

笔者的观点非常明确，银行间贷款将被纳入非标准。

虽然有同行认为中国债券的元数据规范中有“1.3.1贷款交易是指理财产品的借贷和金融机构的借贷基金”这样的表述，即按照目前的规范，同业拆借被归类为同业拆借。但是，目前的填报规则仅基于银监会的原有规则，对未来的非标准类划分没有任何影响。

同业拆借和同业拆借虽然相似，但仍有很大区别:同业拆借是网上业务，央行有明确的额度和期限限制，一般在三个月以内，监管要求在一年以内。因此，我们可以看到，这种业务可以交易，即使它不符合平等的区别，但至少信息是透明的，不匹配的术语可以控制，使它可以幸免。事实上，资产管理产品不能纯粹是同业拆借，因为从借款成员名单来看，2160家机构是没有产品的法人。

但是银行间借贷是不同的。目前，银行间贷款主要用于汽车金融、金融租赁、四大资产管理公司和消费金融，期限一般在一年以上但不超过三年。如果同业拆借的整合方是银行，不能超过一年，这种情况比较少见。同业拆借属于线下业务，信息披露不充分，信用额度不受限制(在集中统一授信的情况下，部分银行还将理财投资的同业资产纳入银行信用额度)。这样可以看出，无论从哪个角度来看——没有交易场所、没有集中登记、长期、没有流动性、没有平等差别、没有交易、没有公平定价、没有信息披露——银行间贷款都不符合标准化债务资产的要求，五个标准化资产定义都不满足。因此，笔者认为同业拆借必须是非标准的。

从这一定义来看，目前很多银行都是从其他银行借款，按照g06报告和中国债券数据元素规范，这些银行的借款都是不规范的，将来会面临很大的变化。

6.协议存款和结构性存款

作者认为这两种存款应该区别对待。其中，协议存款不包括在非标准估计中，但结构存款更为复杂，笔者认为非标准概率更大。

协议存款和结构性存款本质上是存款，这实际上没有争议。当然，从流动性的角度来看，这两类存款明显弱于“存款”，但细节仍取决于赎回条款。许多协议存款可以无损失赎回，但它们比普通定期存款更接近标准化资产。

结构性存款更具争议性，因为嵌入结构性存款的衍生品通常是场外交易期权，而结构性存款流动性较低，通常不允许提前赎回。如果结构性存款包含在标准化债务资产中，未来机构可以通过结构性存款的设计围绕监管构建多种产品，并通过嵌入各种场外衍生品(结构性存款也可以设计为非担保)成为非常好的非标准竞价工具。

当然，在现实中，没有多少投资结构性存款，如无担保财富管理和信托。如果你必须投资结构性存款，又不想做非标准的，最好将结构性存款拆分投资，这样场外衍生品的比例就很低，确保非标准额度的比例很低；结构性存款的存款部分可以自由投资，因为它不是非标准的(预计未来的监管也将设定一个比例限制作为流动性指标，类似于货币基金中的限制性资产)。

事实上，同类券商的收入凭证也是不规范的(两类产品的结构非常相似)，已经纳入中国银行业监督管理委员会现行监管框架。因此，本征求意见稿的要求对收入凭证的影响很小，因为大部分收入凭证是卖给个人和公司客户的，很少对资产管理计划进行间接投资。

7.交易所的资产管理股份转让可以作为“标准”吗？中信邓没有被列入否定名单，这是否意味着信托受益权可以转移到未来的“标准”上？

对于交易所的资产管理股权转让，笔者认为不太可能将其认定为标准化的债务资产。这项业务实际上早在2013年就被中国银监会命名，因为它基本上是围绕监管为银行量身定制的；此外，很明显，私募股权基金本身是不规范的，因此，如果只有交易所分割股份，它就不符合债权的标准和许多条款。

目前，中信邓仅公布了信托受益权账户，未开展任何资产转让或交易业务。预计还有很长的路要走，所以在列出负面清单时没有必要列出尚未开展的业务。

但这并不意味着中信邓未来可能推出的业务可以直接转让。此外，信托份额本身也是私募份额，所以即使将来有信托受益权的转让，也和交易所的资产管理份额转让平台一样，转让出价非常困难。

8.票据可以被认定为标准化资产吗？

自2019年8月引入标准化法案以来，它已经经历了几轮试点项目。2020年2月，央行出台了更高层次的规范性票据规则，基本结束了规范与非规范的争论。但与此同时，对标准化票据的要求更高，更接近于债券，实际上也更难拓展未来业务，尤其是票据的个性化特征没有得到充分考虑。存款机构变成了银行或经纪公司。

另外，对于信托和公募基金来说，一旦标准化票据正式发行并完全保税，虽然业务难度较大，但从基金的角度来看，以前中国保监会和中国证监会对信托公募基金投资票据的限制不应该适用，所以我认为可以突破。一般而言，应从基础资产筛选、存管机构选择和义务、信息披露义务等方面对该制度进行规范。事实上，它是为《标准化债权资产认定细则》量身定做的。

9.新规定实施后，会受到多大影响？ 银灯中心的余额约为8000-10000亿元，但实际上，从2018年开始，新增业务量将非常小，预计每年为2000-3000亿元，主要是因为伟忠等网上银行、网上商户和新网络银行以及泰隆银行等小微银行做了更多的流通和不良资产转移。事实上，这两类转移(不良资产和小微)在银行金融投资中所占比例很低，因此总增量影响应该不到1000亿。

其次，预计北金学院的业务量将略小于银登中心，但从g06来看，北金学院的债务融资计划一直不规范，整体影响更小(2017年至2018年初，业务增长较快)。

银行间借款可能是受影响最大的类别。具体金额难以估计，但根据金融登记托管中心2019年6月底发布的半年度报告，银行金融投资同业配售和回购的规模约为1.45万亿，笔者认为其中大部分属于同业拆借，而不是传统同业拆借中心的拆借业务。

以前，对于银行间贷款和银行金融投资是否应该纳入非标准，不同的银行有不同的标准，但大多数都被认为是非标准的，所以新的规定肯定会有一定的影响。

CSI报价系统的产品，如约1000亿元的收入凭证、债券和资产支持证券，也接近1000亿元的数量级。但是，CSI报价一直被银监会认定为不规范，而且在去年的新规中基本上被证监会认定为不规范，所以这不是什么新鲜事，所以这项新规影响不大。

最后，谈谈对标准化债券的影响。许多人认为这是加速债券转换的趋势。事实上，没有这样的规则。过去，不规范招标的趋势一直在持续，不规范招标逐渐萎缩是不可避免的事实。

10.私募spv是标准的还是非标准的，是否通过基础资产识别？

没有穿透，这与当前g06报告完全不同。

根据第一个定义，标准化资产不包括私募的固定收益产品，如特殊基金账户、经纪资产管理、信托计划等特殊目的载体的底部标准化资产。只有公共基金被认定为标准化资产，这与中国证监会的认证标准类似。

如果最终按照草案实施，对外包和fof都非常不利。我预计这一点可能会在正式草案中得到修改，或者至少在计算35%的比例时得到豁免。然而，在计算期限错配时，作者预测特殊目的承运人仍需要包括在非标准待遇中。如果底层是开放式资产管理产品，这意味着资产到期是下一个开放期。

11.标准债权的确定标准已经回归到原证券的含义范畴 本细则中标准资产的确定思路是:证券资产+现金资产，这与证监会的证券资产概念非常接近。由于证券资产对信息披露、差异化和可交易性有严格的规定，国务院同意设立交易场所、集中登记托管、流动性安排等。在发行时，可以看出规范债权资产的五项原则基本上都是围绕证券资产设计的。

12.对于这次没有被认可为“标准”的产品，有什么机会吗？ 合规交易场所可以向中国人民银行提交债权资产标准化申请。然而，作者预测这也将是一个漫长的过程。一旦这一次被明确否认，它将持续至少2年，并且它将在未来被划分为多个品种，也就是说，它将根据防止套利的地方来定义空.

13.非标准同行的影响是什么？

非标准资产的概念是在资产管理计划的范围内讨论的，没有资产管理计划就没有非标准概念。然而，近年来，银行分析师在审视银行股或对银行进行信用分析时，大多会提到同行业银行的不规范，因此这里再次强调，银行的不规范必须与资产管理计划相结合，才有不规范的概念。例如，银行自营基金通过信托计划投资非标准资产，或者通过经纪资产管理计划投资非标准资产，基本上没有必要单独分析银行的非标准资产，因为它已经包含在非标准资产管理计划的范围内。

然而，农村金融机构是特殊的，因为它们对非标准同业有特殊的指标要求。例如，监管评级在二级以上的农村金融机构可以投资非标准资产，非标准同业投资银行间负债的比例也有一定的要求。现在，这一规范的债权确定细则颁布后，对非标准的标准要求非常严格，因此会影响农村金融机构的业务指标，对农村金融机构的影响很小。

14.这对信贷紧缩有什么影响？

非标准认证规则对信用紧缩的影响应结合过渡期和难以恢复原状等因素进行分析。到2020年底过渡期结束时，所有不符合合资企业管理新规定的产品都需要清理。然而，加上非常严格的非标准识别规则，整个行业可能有一个约10万亿元人民币的非标准规模不能到期，包括信托和银行融资。如果很难返回表格，将对信贷紧缩产生很大影响。因此，如果过渡期放宽到一定程度，这不一定在正式文件中，但在执行层面，影响将相应减少。