港交所迎来35年最大变革：抢的不是概念 是时间

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4月26日，HKEx宣布选举史美伦为HKEx新任董事长。四天后，即4月30日起，HKEx将接受新经济公司的上市申请。"这可以被视为香港证券交易所的一个里程碑."HKEx首席执行官李小嘉在4月24日的新闻发布会上说。

在过去25年HKEx发生最大变化的时候，新的任命接踵而至。

4月26日，HKEx宣布选举史美伦为HKEx新任董事长。四天后，即4月30日起，HKEx将接受新经济公司的上市申请。"这可以被视为香港证券交易所的一个里程碑."HKEx首席执行官李小嘉在4月24日的新闻发布会上说。这是HKEx自1993年h股开盘以来最大的变化。在HKEx官方网站的标题上，用醒目的红色写着:开启一个新时代。

李小嘉宣布，新制定的《上市规则》将于4月30日生效，这意味着HKEx将在原有上市制度的基础上，向三种新型公司敞开怀抱:股份相同、股权结构不同的公司、无收入的生物技术公司、HKEx第二上市的公司。

作为新上市制度改革的有力推动者，李小嘉深有感触。在失去阿里巴巴之后，他试图推动同股不同权制度的改革，但该提议没有得到香港证监会的批准。四年后，各方终于达成共识。预计首批新兴经济公司将于今年6月在香港上市。李小嘉表示希望通过这次改革，香港将成为世界级的创业摇篮。

外部环境的竞争推动了HKEx的改革。"香港证券交易所不是在掠夺概念，而是在掠夺时间."方正证券香港渠道发展部主任林紫君(601901)评论道。

去年，HKEx的首次公开发行总额为1290亿港元，为2012年以来的最低水平，在全球排名第四，仅次于纽约证交所、上交所和纽交所。据统计，在过去十年中，HKEx新经济公司的比例仅为3%，而纳斯达克和纽约证交所的比例分别为60%和47%。在2018年福布斯富豪榜前十名中，新经济公司占了近一半，这也从侧面证实了新经济公司的崛起。

显然，各地证券交易所的负责人已经意识到了这一点。今年以来，纽约证券交易所、新加坡证券交易所、美国证券交易所等。加强了对新经济公司的竞争，提供了一个又一个的大花招。新加坡交易所最近推出了允许相同股票以不同权利上市的政策，纽约证券交易所也相互学习了对方的长处。spotify在纽约证券交易所上市也吸引了人们的注意。这是纽约证券交易所首次允许公司通过直接上市上市。此外，a股也通过cdr政策和独角兽绿色通道加入了战斗。

另一方面，同一股票的不同权利制度也对交易所投资者的保护提出了新的挑战。韩坤律师事务所合伙人王勇认为，“世界上几乎所有的证券交易所都必须面对一个共同的问题，那就是，它们不断地在自身效率、多样性和保护投资者(尤其是中小投资者)之间寻求动态平衡。”

为独角兽而战

“现在舞台已经搭建好了，聚光灯也已经搭建好了。新政中拥有不同权利的公司和拥有生物创新药物的公司尚未开始在舞台上表演。我们都屏住呼吸，等待着第一首歌的开始。”华星国际中国股票资本市场部主管方凯说。

在华兴国际目前申请的同股不同权上市公司中，100%是新经济公司。在方凯看来，这是由行业的具体发展模式决定的。“对于初创企业来说，中国消费者可以选择的产品越来越多，中国的人口红利也在下降。一些初创公司可能会从一开始就继续投资收购用户，这是注定的，这导致了公司创始团队的股权被大量稀释。”他说。另一方面，这些创始团队对公司的发展有着关键的影响，因此他们需要通过不同的投票权来控制公司。

为了满足同股不同权公司的需求，HKEx在《新兴及创新产业公司上市制度咨询纪要》(以下简称《咨询纪要》)中做出了具体规定。最初，该公司计划只接受预期市值不低于100亿港元、拥有不同投票结构的公司申请上市，并在最近一个财年赚取至少4亿港元，或上市时市值不低于400亿港元。此外，拥有不同投票权的受益人必须共同拥有申请人首次上市时已发行股本总额的至少10%但不超过50%。

王勇认为，股权分置改革使HKEx的上市制度与人民币基金投资的优先安排相衔接，无需在上市前进行彻底清理，从而减少了新经济公司在港上市的障碍。

根据他的分析，如果一家国内新经济公司没有美国资本市场充分认可的影响力，不愿意接受国内上市的长排队时间和保守的审计条件，可以考虑在香港上市。此外，沪港通和深港通相继推出后，选择在香港上市的企业也将得到海外基金和国内基金的双重青睐。

去年11月相继上市的阅读集团和宜欣集团就是典型的例子。阅读集团主要是一个网络文学平台，而宜欣专注于国内汽车金融领域，在垂直细分方面处于领先地位，但其国际知名度较小，所以他们都选择在香港证券交易所上市。文悦集团的首次公开发行募集资金不超过11亿美元，是去年香港股市最大的首次公开发行之一。截至4月27日，市值增长了近36%。

然而，对于在同一只股票中拥有不同权利的公司，以上市时的预期市场价值作为衡量标准，在业内仍有争议。林紫君认为香港是一个非常市场化的市场。如果一家公司价值100亿元人民币，投资者在公司上市时支付账单，那么他就能满足HKEx的要求。但不利的一面是，可能会有恶意投机者投机股票价格，然后套利，这可能会导致漏洞。

然而，方凯对此并不担心。“市场价值标准越大，人们就越不可能改变它。当然，需要有一个平衡。不可能从腾讯或平安的市值开始，但至少达到了一个数量级。此外，香港证券交易所有一项规定，通常要求自由流通占至少25%。在首次公开发行中，75%-90%通常是国际配售，只供机构参与。在这种情况下，每个市场参与者都有充分的发言权来表示是否批准估值。估值越大，通过发行筹集的金额就越高。如果你想实现所谓的交易，或者人为地影响估值，你需要的资金越多，成本就越大。”

据悉，小米将是第一批以不同权利申请上市的公司，上市后市值有望达到1000亿美元。此外，蚂蚁金服还将在香港上市股票。这意味着HKEx终于有机会见证第二波甚至第三波互联网巨头的成长，这弥补了错过阿里巴巴的遗憾，尽管机会成本有点高。

创新药物的价值已经上升

自今年年初以来，平安风险投资(Ping An Venture Capital)董事总经理张江(音)明显感觉到，生物技术龙头企业的估值已经上升。“今年，许多公司的估值超过30亿美元。不管是A轮还是B轮，他们都说这是ipo前的几轮。”

除了支持创新药物的医疗保险支付改革措施外，资本市场的平稳也推动了新一轮创新药物投资。

据动脉网统计，今年一季度，医疗卫生行业融资额同比增长8%，融资总额同比增长10%，融资金额超过15亿美元。其中，生物技术和医药领域的融资金额分别为3.79亿美元和3.57亿美元。

今年以来，华菱医药和傅宏翰林已经获得了数亿美元的融资。华菱医药主要专注于世界上首个治疗2型糖尿病的口服药物，目前其中两个已进入三期临床实践。

在新修订的《上市规则》中，一家在R&D从事制药、生物制药和医疗器械生产但尚未盈利或盈利的生物技术公司，必须符合以下条件，预期市值不低于15亿港元，在上市前已从事现有业务至少两个会计年度，且管理层大致相同，营运资金可满足125%的运营和R&D费用至少12个月。

王勇介绍说，新的上市规则为生物技术公司打开了上市渠道。“长期以来，由于国内生物技术公司的行业特点，即产品开发周期长，这需要大量的资金投入但缺乏收益。除了少数公司可以选择在中国新三板或美国纳斯达克上市外，它们只能长期依赖各种私人投资机构，如风险投资基金和私募股权投资基金。新三板和纳斯达克也存在资本规模有限、海外企业认可度不够等问题。”王勇说道。他认为，这一次HKEx开始接受尚未赚取收入的生物科技公司申请上市，这不仅为这类生物科技公司提供了一个更具吸引力的平台，也为香港资本市场上生物科技公司背后的投资者提供了一个更早的上市退出渠道。

根据消息来源，最早在香港证券交易所上市的生物技术公司可能是圣杯，一家专注于早期癌症筛查的美国公司。其他准备上市的国内公司包括华菱医药、傅宏翰林和索源生物。

随着HKEx放开无收入生物技术公司上市，有必要及时调整投资阶段和策略，进行股权投资。“过去，每个人都在b轮、c轮和ipo前进行投资，但在现阶段肯定会向前推进。这是一件好事，A轮和预A轮都可以进入。”张江表示，今年平安创投计划有5、6家公司在创新药物领域进入临床二期并准备申请上市。

过去，资本市场上有一种说法，即美国股票是有钱的全球公司，香港股票是有钱的全球公司，a股是有钱的中国公司。那么，在4月30日之后，有多少新的全球基金将进入香港证券交易所？HKEx有能力承载10家甚至20家类似腾讯的公司吗？

毫无疑问，国内资本是一个重要的参与者。就在两周前，中国证监会宣布将沪港通和深港通的配额翻两番，并将沪港通的配额调整至420亿元，这将有助于更多国内基金通过这一渠道投资港股。事实上，通过沪港通买入港股的南向基金去年变得异常活跃，直接推高了腾讯等科技股的市值。过去，a股的平均市盈率非常高，美股和港股的市盈率相当。然而，在沪港通开通后，单只港股的市盈率有所上升，处于类似美股和a股的中间水平。

此外，包括方凯在内的券商从业者更关心的是，随着独角兽和超级独角兽未来在香港交易所上市，将吸引多少国际基金参与ipo和二级市场投资。这将主要取决于HKEx的交易量活动、公司基本面、股东结构、二级市场研究覆盖面和支持交易产品。