专家解析：美元抬头 黄金心慌

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今年以来，国际金价飙升，一度接近一年多来的新高。然而，自今年2月以来，随着美元下跌的停止，金价继续上涨的驱动力略显不足。美元指数走势对金价有什么影响？“金牛”模式还能成立吗？投资者应该如何配置？本专栏邀请了南华期货贵金属分析师薛娜和郑东衍生品研究所外汇分析师徐莹对此进行讨论。

美元趋势对黄金价格有什么影响

中国证券报:自2018年以来，美元指数的变化如何影响黄金价格？

薛娜:自2018年以来，美元指数的下跌一直是国际金价上涨的重要驱动力之一。截至2月8日，两者之间的相关系数已达到-0.83。然而，美元指数下跌主要是由于2018年非美国国家经济强劲复苏，吸引了资本流入，从而对美元汇率造成压力。此外，美联储在2017年12月温和加息也对美元贬值产生了一定影响。然而，从历史数据来看，美元指数并不总是与国际金价有如此强烈的负相关关系，而国际金价走势通常与美联储的货币政策更为相关。

徐莹:自2018年以来，美元指数已经下跌了约2%。美元指数的逐渐走软对金价有利。以美元计价的国际黄金现货价格上涨超过1%，一度达到1360美元/盎司。然而，黄金价格的上涨主要是由于汇率定价因素的影响，以欧元和英镑计价的国际现货黄金价格双双下跌。这表明美国经济的基本面没有发生很大变化，在美元被动疲软的情况下，金价很难持续上涨。

中国证券报:未来导致国际金价变化的关键因素是什么？

徐莹:首先，从最根本的角度来看，在美国，黄金价格与实际利率显著负相关，因为黄金是一种无息资产，而实际利率代表经济增长率。2018年，美国价格将面临明显的上行压力，很有可能在年中达到高价。一方面，当前原油价格处于较高水平，油价的同比拉动效应将推动整体通胀反弹；另一方面，美国劳动力市场保持强劲趋势，随着失业率下降，further/きだよだよ0/,and的工资增长显示出加速上升的迹象。1月份，小时工资同比增长2.9%，工资上涨将推动核心通胀反弹。价格反弹将支撑美联储的紧缩货币政策，加息将提高短期利率，而收缩操作和通胀预期将拉高长期国债的收益率。目前，美国10年期国债收益率已经超过2.8%，未来还会进一步上升到3%以上。利率曲线将整体上升，实际利率将逐渐上升，这是黄金价格的最大利润空。

其次，地缘风险在2018年依然存在。3月4日，意大利将举行选举，极右翼政党“五星运动”很可能入围；今年下半年，美国将面临中期选举，共和党能否保持参议院多数地位还存在一些不确定性。参议院的控制直接影响政策制定和推广的速度，而政治上的不确定性会影响金价的短期走势。

最后，如果收紧货币政策的溢出效应过大，风险资产将明显下降，黄金作为避险资产也将上升，但从长期来看，很难有效提高黄金价格的价格中心。

总体而言，宏观利率环境将明显抑制金价，金价可能整体上下波动，价格中心下移，国际黄金现货价格底部为1200美元/盎司。

薛娜:未来主导国际金价的因素包括美联储的货币政策、美元指数、全球经济复苏状况和市场情绪。首先，对美联储货币政策的预期是短期金价波动的最重要因素。鲍威尔的任命预计不会在年内改变耶伦的加息步伐，预计货币政策将比当前市场预期宽松，从而有利于黄金。其次，美国经济复苏较早，但其强度仍不如其他国家。美联储加息的频率低于预期，美元指数可能仍有下行势头，这也是金价上涨的原因之一。第三，全球经济复苏可能会持续，但在美国采取减税政策后的狂欢之后，未来减税的负面影响可能会逐渐显现，包括财政赤字扩大、政府关门危机等。对美国政府债务的担忧也可能有利于国际黄金。第四，美国股市最近的暴跌以及由此引发的全球股市暴跌，只能在短期内提振金价。除了担心价格上涨和更快加息，美国股市的崩盘也是对此前股市持续疯狂上涨的一种调整。未来，股市可能仍会波动，对黄金的影响有限。

“金牛”能继续吗

《中国证券报》:从目前来看，“金牛”模式还能成立吗？

薛娜:目前，“金牛”的格局没有改变，自2015年12月美联储首次加息以来，国际金价的上涨趋势并没有被破坏。国际黄金最近的下跌是基于2017年12月13日美联储鸽派加息后最高收盘价9.35%的向下调整。然而，近期国际金价下跌的主要原因是，2月2日公布的1月份美国平均时薪大大超出预期，这引发了人们对价格可能加速上涨以及美联储可能更快加息的担忧。然而，美联储主席本达德利(Ben Dudley月8日表示，2018年“三次加息仍是非常合理的”，而且“美联储不会太在意一份薪资报告。”回顾历史，我们还可以发现平均每小时工资同比增长率与通货膨胀率之间的相关系数，尤其是美联储最看重的核心pce(个人消费支出价格指数)只有0.38，没有明显的正相关关系。1月份工资上涨可能与减税政策的颁布、严寒天气等有关。最近，原油价格下跌，未来的通货膨胀趋势仍然未知。预计价格将缓慢回升，美联储很可能会三次加息，因此未来货币政策可能会比近期市场预期宽松，未来黄金仍可能有强劲的上行势头。

与国际金价相比，国内金价走势相对较弱，这是由人民币对美元持续大幅升值造成的。据预测，随着美元指数的下降，人民币对美元仍将由空升值，或继续有一定的利润空对国内黄金价格的影响。

徐莹:“金牛”的模式已经改变了。主要的利润/收益/收益因素是，自2017年以来，主要经济体持续复苏，美国、欧元区和英国的经济进一步增长，这也使得全球央行逐渐退出2008年金融危机后实施的量化宽松政策。美联储在2015年12月首次加息。截至2018年初，美联储五次加息，联邦基金利率已升至1.5%；2017年10月，资产负债表缩减操作开始，2018年第四季度每月停止再投资的债券规模将达到500亿美元。欧洲央行的每月债券购买规模已从800亿欧元降至2017年的600亿欧元，自2018年1月以来已降至300亿欧元，预计9月份将降至零。英格兰银行也曾加息。由于通胀高于目标，2018年有可能再次加息。日本银行可能在2018年提高收益率曲线的操作目标，而中国人民银行的货币政策预期仍然偏紧。纵观全球主要经济体，货币政策收紧的浪潮正在到来。在这种背景下，很难延续“金牛”的格局，更倾向于看空金价。

如何配置相关目标

中国证券报:投资者应该如何配置黄金期货、股票和基金等基础资产？

徐莹:目前，中国有丰富的黄金资产。投资者可以选择黄金期货、黄金现货、黄金概念股和黄金etf产品。个人投资者和机构投资者都可以进入上述市场，黄金期货交易为空黄金提供了机会，黄金期货的波动性明显小于其他期货品种。由于很难判断空是否会推高黄金价格，最好的选择是使用黄金期货来对冲价格下跌的风险。其次，你可以选择黄金etf基金。自2017年以来，黄金概念股的表现远逊于金价，在金价下跌的环境下，不建议投资黄金类股票。

薛娜:从趋势来看，黄金牛市还没有结束。目前的下跌是进入市场的好机会，但同时，黄金未来的上涨之路也不会特别平坦，这就要求投资者明确投资期限和投资目标。

具体来说，上海黄金期货价格与国际黄金价格之间存在很强的相关性，而黄金挂钩基金产品和黄金etf与黄金现货价格之间也存在很强的相关性。其中，黄金期货合约每半年轮换一次，并且是融资融券交易，多空可以交易，因此更适合中短期黄金投资。对于中长期黄金投资，更适合选择黄金挂钩基金和黄金交易所交易基金。黄金矿业股票不仅与黄金价格有关，还受矿业公司是否对冲黄金产量、公司运营和国内股市情绪的影响。因此，黄金矿业股票与黄金价格之间的相关性较弱，因此仅根据黄金价格的判断购买黄金矿业相关股票是有风险的。

从资产配置的角度来看，建议配置60%的黄金交易所交易基金等基金资产，20%的运营良好且未对冲黄金的黄金矿业股票，20%的黄金期货用于短期投资。

从时间上看，近期国际金价的调整可能还没有结束，较低的支撑水平为1，300美元/盎司。未来，有必要密切关注通胀趋势和美联储官员的态度，预计通胀将在短期内波动和下降。然而，美联储3月22日(北京时间)召开的联邦公开市场委员会(fomc)会议，或更好的短期承认，将需要更多时间。