新一轮基建投资浪潮滚滚而来 两大趋势值得关注

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过去两个月来，上海、重庆、武汉等城市基础设施投资增持的信号非常明显。国家发改委也加快了大型基础设施项目的审批节奏，新一轮基础设施投资浪潮正在滚滚而来。那么，与前一轮相比，新一轮基础设施投资有哪些新特点？最大的挑战来自哪里？请看下面的分析。

基础设施投资与“稳定增长”正相关

一直以来，基础设施投资都是“反周期”监管和“稳定增长”的主要政策工具。2013年至2017年，中国经济增长持续下滑，基础设施投资增速长期高于总投资增速，成为缓解投资下行压力的主导力量。然而，自2018年以来，基础设施投资增速一路下滑，到当年9月底已降至3.3%的低点，同期固定资产投资增速也降至5.3%的低点，成为中国经济再次下滑的重要因素。

从历史上看，基础设施投资在2010 -2011年也经历了大幅下降，当时中国经济在国际金融危机后处于两位数的高增长阶段。然而，正是基础设施投资的大幅下降，推动固定资产投资从25.8%的高点迅速下降至20.1%的周期性低点(见下图)。

2019年，中国经济再次面临“下行压力”的挑战。为应对这一挑战，中央经济工作会议强调“加强基础设施等领域建设，弥补不足”，这不仅是2019年七大重点任务之一，也是“宏观政策要加强反周期调整”的主要出发点，也是“大幅扩大地方政府专项债券规模”后新增地方债务资金的主要投入。

新一轮基础设施建设的两大趋势

值得注意的是，自2018年下半年中央政府提出“加强基础设施建设短板”的构想以来，新一轮基础设施建设浪潮已经到来。从已批准的项目和未来投资方向来看，本轮基础设施投资有以下两个特点:

首先，城市轨道交通取代了“铁路公共机”，成为新一轮基础设施投资的方向。自2018年下半年以来，国家发改委批准的基础设施项目投资规模已达14638.06亿元。特别是2018年第四季度以来，基础设施项目审批步伐明显加快，前期暂停的项目再次获批。

从批准的项目分布来看，铁路、公路和机场仍是基本建设的重要组成部分。值得注意的是，许多一、二线城市在前期暂停的城市轨道交通项目成为本轮基础设施投资的重点，其中上海、武汉、济南、长春、重庆、苏州等城市的轨道交通项目均已获批，累计投资规模超过9000亿元(见下表)。

二是基础设施投资规模大幅扩大。传统上，基础设施一般指水利、铁路、公路、水运、航运、管道、电网等物理工程设施。后来，2015年，国务院发布了《关于积极推进互联网加行动的指导意见》，在世界范围内首次将互联网列为基础设施类别，这是基础设施概念的重大变化。后来，第十九次全国代表大会的报告指出，“要加强水利、铁路、公路、水运、航运、管道、电网、信息和物流等基础设施网络的建设”。2019年中央经济工作会议要求“加快5g商业化进程，加强人工智能、工业互联网和物联网等新基础设施建设”。由此可见，目前的基础设施投资已经完全延伸到了新的基础设施领域，如工业和商业，这已经成为新一轮基础设施投资的一个重要方向。

新一轮基础设施建设的主要挑战

基础设施大规模投资的方向已经明确，但也面临资金来源不足的挑战。事实上，2018年社会融资和信贷总量收缩的最大影响是基础设施投资。这是因为基础设施投资与房地产和制造业投资的最大区别在于基础设施投资难以形成稳定的现金流，而内生现金流能力是影响投资项目在融资环境恶化的情况下能否保持快速发展的关键因素。

一般来说，基础设施投资按资金来源可分为四类:自筹资金、国家预算内资金、国内贷款、外资和其他资金。根据国家统计局发布的数据，2017年，在17.3万亿元的基础设施总投资中，自筹资金为10.2万亿元，占59%；预算外资金2.77万亿元，占16%；银行贷款相当于预算资金；外资和其他资金仅占9%左右(见下表)。

进一步分析表明，自筹资金的四大渠道——非标准融资、ppp融资、债券融资和其他融资分别占40.8%、12%、9.5%和37.6%。2018年，非标准融资因新的资产管理法规的影响而大幅减少，公私伙伴关系融资也因公私伙伴关系清理整顿政策而受到很大影响。

综上所述，2019年基础设施投资面临的最大挑战是资金来源问题，其中以下趋势值得关注:

首先，自筹资金将继续承受压力，特别是占自筹资金主体的非标准融资将继续萎缩，但降幅将会收窄；ppp清理整顿结束后，ppp实施阶段的投资将继续增加，ppp融资对自筹资金的拉动作用将有所增强。

二是预算资金将稳步下降，预计2019年地方政府土地出让收入将出现下滑。不过，中央政府提出的“大幅增加地方政府特别债券规模”的建议，将部分对冲基础设施投资预算资金的下行压力。

第三，银行贷款将快速增长。2019年，金融机构将“加大对在建项目合理融资需求的支持力度，按照市场化原则确保融资平台公司合理的融资需求，防止盲目放贷、压贷和停贷”，这表明决策部门希望通过增加银行贷款来对冲非标准融资大幅收缩对资产负债表的影响。

总之，2019年基础设施投资将继续受到资金来源的制约，前期不可能实现20%以上的大幅增长。但是，在稳定增长目标的指引下，基础设施投资增速仍将见底反弹，全年有望实现5%-10%左右的增速。