资金市场上演“冰与火之歌”：价格虽低还是借不到

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13日，央行增加了反向回购操作。在28天里，品种领先，业务量增加到1000亿元。不难预测随后的跨季节财政支持。总体风险可控，但结构性矛盾依然存在。除了“补水”，还强调了“疏通”和“排水”的必要性。

一半是海水，一半是火焰。最近，资本市场上演了“火与冰”。

如果我们只看基金的价格，基金似乎很宽松。6月13日，质押利率债券隔夜回购加权平均利率(dr001)为1.91%，低于2%；7天回购dr007加权平均利率为2.50%，比央行7天反向回购操作利率低5个基点；14天的利率甚至低于7天的利率，dr014的加权价格仅为2.42%。

不仅如此，没有明显的迹象表明宽口径的R系列和dr系列之间的差距在扩大。以r007和dr007为例，它们之间的价差最近从未超过10个基点，甚至一度“上下颠倒”。就连外汇回购利率也没有变化的迹象。6月13日，上海证券交易所质押券回购利率仍低于3%，其中gc001收于2.15%，gc007收于2.31%，比dr007低近20个基点。

一方面，隔夜利率低于2%，7天内低于2.55%，整体利率偏低；另一方面，R利率和dr利率之间的息差很窄，银行和外汇市场之间的息差也很窄。

无论从哪个方面来看，资金都是宽松而全面的。即使半年即将结束，问题也不会太大。自5月下旬以来，央行持续开展公开市场操作，并进行大规模资本投资；6月12日，央行重启了暂停了5个月的28天反向回购，启动了跨季度基金的推出；6月13日，28天反向回购交易量达到1000亿元，净投资900亿元。其次，考虑到公司税支付、政府债券发行支付、央行反向回购和mlf到期带来的资本需求增加，以及机构对季度末评估的反应，央行增加了资本投资，尤其是增加了跨季度投资。资金支持基本上没有悬念；央行的反向回购、mlf、定向RRR减持和slf有望在银行体系的顺利跨季中，全力以赴共同保证流动性。

然而，值得注意的是，目前的资金紧张。最近，一个奇怪的现象出现在主要的资本集团中:一个集团支付更少，但他们负担不起，而另一个集团借款更多，但他们不能借款。有人说资本市场是分散的，银行间市场已经成为“银行间”市场。其他人表示，非银行机构不遗余力地平仓。据报道，6月11日，r007和r014均以15%的高价售出。

这一次，雷亚尔的利率出人意料地稳定，或许是因为“这不再是一个它是否昂贵的问题，而是一个它能否被借出的问题。”如果只以低价出售利率债券，利率自然会低而稳定。

离6.20还有一周。六年前的风暴绝对不会重演。最近，监管者频频表态，维持货币市场稳定的态度相当明确。总的流动性是充足的，银行系统出现流动性问题的可能性非常小。然而，由于市场风险偏好的持续下降，季度末资本传导不畅的问题加剧，流动性双重分层现象更加严重。

波动通常来自边际和结构，而不是整体。从这个角度来看，“供水”很重要，但“排水”目前似乎更为关键。