评论：从货币视角看房地产税等长效机制

本篇文章7079字，读完约18分钟

经济观察人士/温中国房地产调控的长期机制之所以难以建立，是因为市场解决方案和行政解决方案都无法持久。前者导致高房价，而后者导致供给不足。无论是“投机”还是“住房”，住房机制对经济的其他部分都有直接和间接的影响。在设计房地产调控的长期机制时，我们不能从住房的角度来讨论住房问题，而是要考虑住房政策对经济和社会的溢出效应。

任何新系统的诞生都是路径依赖的。房地产监管的长期机制也不例外。新制度的设计不应从白纸开始，而应从对现有住房制度的评价开始。

评价和建议1:与土地供应相关的就业

2017年4月，住房和城乡建设部、国土资源部下发了《关于近期加强住房和土地供应管理和调控的通知》，指出:“如果存量消化周期超过36个月，应停止土地供应；18-36个月内，土地供应应减少；6-12个月，增加土地供应；在6个月内，不仅要大幅度增加土地供应，还要加快土地供应的步伐。”。这一政策仍然通过管理普通商品来调控房地产市场，却没有意识到当前的房地产市场本质上是一个资本市场。这个市场的主要功能是为市政府的资本投资提供融资。它不能用来解决住房需求问题。土地供应量只能看融资需求，不能看消费需求。

如何找到合理的融资需求？由地方政府自己判断显然是不可靠的。与城市人口增长挂钩是可行的。一个简单的方法是建立一个与就业需求相联系的经济适用房市场，为所有新增城镇就业人口提供保障性住房。由于经济适用房的建设规模是根据不同年份的实际就业人口制定的，其供应量一般与城市就业人口的增长呈正相关。商品房的土地供应规模可以根据经济适用房建设的规模，根据宏观经济趋势是负还是正来确定。

例如，中央政府可以规定，每8平方米的经济适用房，允许在市场上增加2平方米的商品房。这样，就业人口快速增长的城市自然土地供给规模较大，反之，规模较小。城市扩张的途径不是向中央政府索要指标，而是依靠自身努力吸引投资，扩大就业人口，并为经济适用房的供应创造“指标”。只有当经济适用房供应量增加时，我们才能在商品房市场上获得融资的“配额”。这自然制约了政府的投资行为。商品房土地供应与经济适用房土地供应的比例可以作为中央政府宏观调控的工具——如果你想刺激增长，可以提高商品房土地供应与经济适用房的比例；如果我们想抑制过热，我们可以降低商品房和经济适用房的土地供应比例。

为了更好地反映市场需求，在土地供应规模势必就业后，商品房价格将完全放开。这些政策的前提是有一个完全独立的经济适用房市场。在基本住房被经济适用房完全覆盖后，商品房价格的波动只影响投资者的收入，而不影响住房需求。

只有把担保和融资分开，住房政策才能更准确地定位其目标，并且不会导致政策的副作用。如集体土地入市、存量土地“退二还三”、“将非房地产企业自有土地改造为住宅用地”等。，也必须根据这个规律来判断:如果这些增量土地进入经济适用房体系，它就不能上市，但它可以增加商品房土地供应规模的基数；如果你进入商品房市场，你将被征税(财产税)，并从当年新增商品房的土地供应定额中扣除。

将两种住房分开后，如何保障住房的问题不在商品房土地供应政策的视野之内。商品房市场的长期目标变得简单了——确保不会出现价格暴跌。与其他资本市场类似，流动资产的价格实际上将决定所有现有资产的价格。这些资产是市场流动性信贷的来源。房价的暴跌不仅影响了房地产所有者的财富状况，也影响了所有依靠货币紧缩进行货币分工的商业模式。商品房市场的所有政策都应遵循这一目标。

评价与建议2:住宅装修增量与商品房市场隔离

城市中的村庄在中国的住房制度中起着非常重要的作用，但却被许多人忽视了。由于小产权的定义是不能在正规商品房市场上交易的财产，它无形中创造了一种以出租为主要收入模式的住房类型。由于这部分住房没有资本化，其巨大的规模已经成为以“住房”为主要功能的资本性住房市场之外的住房供给。

复旦大学的樊、等人的研究发现，当房价涨幅超过工资涨幅时，中国的劳动力并不具有预期的人口驱离效应。一个重要的原因是，大量的非正式住房为非注册就业人口提供了方便和廉价的住宿空房间。据他们估计，“珠三角地区50%的流动人口住在企业提供的集体宿舍，其余40%的流动人口住在城中村或城郊村。”

在一个空，城市中的村庄结合了低运营成本(低租金)和低资本(高房价)这两种不相容的市场效应，为创新型企业创造了一个特殊的市场环境，这些企业不仅可以低成本融资，还可以低成本运营。创新需要泡沫资本融资，制造业需要低运营成本。高商品价格有利于低成本融资，但不利于低成本运营。正是非正规住房使得深圳和其他城市发达的制造业和服务业保持在高房价之下。创新和制造业可以在深圳共存。

环境决定生存。一旦城市中的所有村庄都被改造成商品房，硅谷式的高运营成本(高租金)+低资本(高房价)的商业环境将取代深圳的低运营成本(低租金)+低资本(高房价)的商业环境。融合了R&D、企业家精神和快速制造业的深圳模式将转变为只有企业家精神和R&D的硅谷..如果这种推理是正确的，那么城中村改造不仅仅是为了控制违法行为和改善城市景观，它对中国城市乃至经济的影响远比我们已经知道的要深远。

城中村改造也为看似不相关的“去杠杆化”提供了不同的政策工具。所谓的“去杠杆化”并不是简单地减少桌子和债务，而是减少资本收入(即“未来收入”)在总经济产出中的比例。减少债务是一种方法，但在信用货币条件下，它会带来严重的副作用——减少货币供应量。货币数量的减少将影响低回报和高风险商业模式的生存，缩短货币分工的市场链条，并带来失业等更为棘手的问题。

与“负去杠杆”相比，如缩减报表和减少债务，增加现金流收入是一种更无害的“正去杠杆”。增加现金流(利润和税收)的一个重要手段是降低产生现金流过程中的总成本。对于几乎所有的商业模式，最大的一般支出是劳动力成本。日常劳动支出的最大项目是住房。在中国以间接税为基础的经济中，降低生活成本对实体经济的支持远远超过减税对实体经济的支持。

城中村改造的方式有很多，但判断其是否“正确”的标准只有一个，即改造后的城中村是增加了“居住”房还是“投机”房。目前，许多城市通过提高容积率来改造城市中的村庄，然后在房地产市场上融资(转让)来支付改造城市中村庄的费用。这种转型方法必须是拆除“活”房，增加“投机”房，整个社会的债务杠杆必须增加而不是减少。这种转型与城市转型升级正好相反。

无论是违法拆迁、城中村改造还是棚户区改造，都应尽可能将住房增量纳入保障性住房体系，而不是商品房体系。各类小产权房，只要不被允许进入商品房市场，都可以创造条件给予确认。社会住房制度允许自由贸易。非正规产权改造的成功不是外观的改善，而是能否脱离商品房市场。只要它能被引入社会住房体系，即使它的面貌没有多大改善，也将是一个“成功的”转变。相反，城市中所有改造过的村庄都变成了投资型商品房。虽然外观比以前更漂亮，但这也是一个“失败”的转变。

评价和建议3:先租后卖，而不是只租不卖

在中央政府提出住房应该用于"建房"，而不是"炒房"之后，中央部门和地方政府出台了一系列政策鼓励出租住房市场，这无疑是正确的。然而，许多地方政策简单地将“租金”等同于“住房”，将“销售”等同于“投机”，有些城市甚至提出“只租不卖”。

反对“出租”和“出售”实际上是走向房地产市场资本化的另一端。实践表明，大多数看似简单而愉快的控制方案很难“持久”。商品房的资本功能在中国货币生成体系中占有重要地位。今天中国的商业繁荣很大程度上是基于货币的“大爆炸”。特别是在出口增长疲软的今天，“盈余创造货币”的机制正在萎缩，“贷款创造货币”正日益成为主要的货币创造机制。资本市场在货币生成中的作用变得更加重要。

中国也不是没有“只租不卖”的实验。改革开放前，中国的住房制度实际上是“只租不卖”。由于实践的结果，只有少数人能够通过这一制度获得基本住房。“租而不卖”看起来简单而快乐，但它并不能解决真正的问题。在现实中，政府真正需要解决的“租金”需求并不像想象的那么大——只要城市居民没有自己的房子就必须租别人的房子。在很大程度上，“只租不卖”是在解决一个已经被市场解决的虚假问题。

社会对住房市场的不满不是没有房租，而是没有机会买房来分享社会财富的增长。高投资门槛是当前公众对住房市场不满的深层原因，也是住房的“真正问题”。没有财产收入的家庭不是真正的“中产阶级”。在以信贷为锚的货币体系下，即使有足够的现金流收入，也会很快被业主更快的财富积累所淹没。

正确的政策住房供应系统不仅是出售的，而且是出租的，也是出售的。第一，将房屋出租给新就业的城镇居民，并将租金存入个人账户；经过一定年限后，弥补成本差异，获得完整的商品房产权。由于劳动力的特点是随着时间的推移“贬值”,只要解除禁令的时间足够长，空之间套利的可能性就会变得非常小。这实际上是当年“房改”的制度路径。

一个成功的做法是，为了吸引华为在松山湖建厂，东莞政府为华为员工推出了“先租后卖”的公租房制度。这个例子具体展示了“先租后卖”是如何支持实体经济并创造新的中产阶级的。

2015年12月31日，东莞市政府以1820元/平方米的超低成本向华为提供了总建筑面积约为41.43万平方米的住宅用地，其中包括20栋住宅楼、一所幼儿园和社区支持。整个土地预计将容纳5000多人。根据华为公布的东莞松山湖第一批住宅建设项目(湖滨花园)的分配方案，精装修价格仅为8500元/平方米，远低于目前松山湖25000多元的商品房市场平均价格。

根据规定，前五年是租赁期，由员工在到期后购买(员工拥有完整的产权)，购买五年后可以转让，相当于总共10年后才能进入市场流通。据悉，东莞将通过“先租后卖”的模式为华为提供多达3万套员工住房。

东莞的影响几乎是立竿见影的。据凤凰财经调查显示，从2015年下半年到2016年5月，华为在深圳纳税的员工人数一直在下降，从去年的7.29万人下降到2016年第一季度的6.3万人，到5月份，员工人数已经下降到2.05万人。人员月平均税额减少4000元，年税源预计减少9.84亿元。现金流迅速从深圳转移到东莞。2015年，华为在东莞设定了10亿元的税收，成为东莞最大的纳税人，2016年，华为成为东莞首家产值超过1000亿元的企业。

好的“去杠杆化”不应该是简单而粗鲁的“负去杠杆化”，而是“主动去杠杆化”——通过增加新的低贴现率的高质量信贷，稀释和稀释高风险信贷，从而确保足够的市场货币供应。杠杆是资产对现金流的比率。负去杠杆化意味着减少资产负债表和偿还债务，而正去杠杆化意味着增加现金流。这两种效应都是去杠杆化的，但社会痛苦却大不相同。在“先租后卖”的过程中，东莞政府没有增加新的负债，增加税收意味着减少债务，从而实现“积极去杠杆化”。

“先租后卖”与“只租不卖”的最大区别在于，员工可以以较低的价格购买城市的“原股”，一段时间后，期权将被取消，从而获得分享城市增值的资产。与政府合资企业相比，分享增值的“共有产权”，给参与者带来的“先租后卖”的财富效应要大得多。这样，大量新就业人口就可以顺利地成为稳定的“中产阶级”，中国经济就可以从“依赖外部需求”转变为“依赖国内需求”，从而有更多的资本来应对日益强大的国际保护主义环境。

需要指出的是，“先租后卖”不是福利房，但其盈利模式是以廉租房为诱饵从公司税中“获利”。资本的来源是将无法资本化的低端劳动力资本化——通过使用未来租金作为抵押品，它重振了因流动性而无法定价的低端劳动力。与抑制房价解决“住房”的策略不同，“先租后卖”并不减少房地产市场的总信贷，而只是增加了产生更多现金流(租金)的“良好信贷”。这不仅不会导致通货紧缩，还将有助于稀释金融风险。

“去杠杆化”是一种高度复杂的策略设计，具有多个目标。如何在不增加经济运行风险的情况下保持足够的货币供应量是设计的“两难”。简单地限制购买、消除债务、缩小桌子和抑制房价，都导致了“未来收益”商品的急剧下降。一旦这些财富抵押所产生的资金消失，整个经济将面临大萧条。

“先租后卖”成本较低，融资压力小，但可以通过“租”创造稳定的现金流，成为低贴现率的“好”信贷，稀释高贴现率资产在货币构成中的比例，降低金融资产风险，达到“去杠杆化”的目的。这种“积极去杠杆化”不仅会减少货币供应量，还会创造更多的货币，实现“在前进的过程中解决发展带来的问题”。

评估和建议4:财产税

如果杠杆是“未来收入”(虚拟财富)和实际现金流收入(实体经济)之间的汇率，那么增加现金流收入本身就是“去杠杆化”。“高速增长阶段转向高质量发展阶段”意味着资本增长转向现金流增长。对房地产征收房产税不仅可以抑制房价上涨，还可以增加现金流收入，一举两得。随着地方政府土地出让的结束和现金流缺口的扩大，开征房产税的呼声越来越高。

但与此同时，我们也必须看到开征物业税的副作用。许多对财产税的批评集中在财产税征收的合理性和阻力上，而忽略了财产税可能给信贷、资本甚至整个金融体系的稳定性带来的风险。开征物业税似乎正符合“住而不炒”的要求，但代价是削弱了房屋作为资产的功能。

财产税的实质是政府开始收回原本包含在地价中的“现金流收入”。地价的来源是未来收入的折扣。财产税越高，“未来收入”越小，房地产价值越低，房地产的资本功能越弱。通过比较资本市场，我们可以理解财产税的去资本化效应——如果企业对股东的股票征税(而不是支付股息)，这些股票还会有价值吗？

中国的房地产市场比其他国家的房地产市场具有更显著的资本市场特征，这正是因为房地产市场没有物业税。一旦开征房产税，资产型住房的价格可能会因为集中套现而暴跌，整个社会的资本存量将大幅缩水。抵押品的大规模贬值将不可避免地导致信贷危机。在发达国家，资本信用的主要来源是债券市场、股票市场和期货市场，财产税的引入对资本市场乃至货币供给的影响有限。然而，在中国，经济增长的核心驱动力是“土地金融”，大部分信贷来自房地产。一旦资本在房地产市场的属性消失，就很难找到可与房地产相媲美的资本。

在“贷款创造货币”的信贷货币下，货币供应量必然减少，流动性不足，基于货币分割的产业链将缩短。最终，大规模失业可能会将经济系统性风险转化为更危险的社会危机。在其他国家，“财产税”政策只能引发海啸，但在中国，它可能导致海啸。

没有房地产市场创造的信贷，我们只能依靠贸易顺差作为货币信贷的主要来源。中国将再次失去货币主权。货币是市场经济的血液。一旦美国不再发放盈余，高度依赖货币劳动分工的中国经济只会屈服。今天，中国是少数敢于挑战美国的国家之一，因为中国不再依赖盈余来创造货币。

如果中国想要拥有货币主权，就必须确保“贷款生钱”，而“贷款生钱”的前提是有足够强的信用。在贸易竞争结束时，这取决于谁的货币和信贷更可靠。财产税从资产中提取现金流，而不是注入现金流，房地产作为资本必然会贬值。其结果是，作为中国最大、最稳定的经济信贷来源的房地产市场将被摧毁。因此，在建立另一个资本市场之前，我们在开征物业税时应该极其谨慎。

但“谨慎”并不意味着让房地产市场的资产泡沫膨胀。有效的政策应该区分存量和增量:

在股票市场，土地供应应该迅速减少。限制小产权进入商品房市场的规模，放开改革、“三旧”改革等渠道，对过期房屋征收房产税，以租金(如10倍租金)代替市场价格确定抵押物价值等。目的是防止房地产市场在没有预警的情况下崩溃。

在增量市场，现金流收入是首选。例如，对新建住房征收房产税，以年地租代替一次性地价进行拍卖，带棚改造和“三旧”改造的住房进入租赁或经济适用房市场，推出大量“先租后卖”的经济适用房。其目的是通过降低“生活”成本和补贴实体经济来“积极去杠杆化”，然后从实体经济中间接获得现金流。

结论

中国经济在很大程度上是基于“土地财政”。商品房(准确地说是“资本性住房”)在货币生成过程中起着极其重要的作用。货币在市场经济中扮演着重要角色。涉及“土地财政”(包括农地制度、住房制度和土地指标体系)的改革不仅影响住宅，而且影响中国经济的底层——货币供给。“土地财政”通过参与货币创造，深刻影响经济的各个方面。房地产市场的崩溃比股票、债券和期货等其他资本市场的影响要大得多。在信用货币时代，资本市场的萎缩就是流动性的萎缩；流动性收缩是货币分割经济的收缩。由于货币供应量的规模决定了中国经济的市场化程度，一旦以“土地金融”为基础的信用体系崩溃，整个经济将会出现系统性危机，中国将会在世界经济的竞争中不战而败，过去40年的改革将会归零，任何行业都无法幸免。

面对新的货币生成机制，货币供应管理工具也必须相应改变。土地金融创造的信用如何进入货币创造变得极其重要。目前，管理这一过程的几乎是空·怀特。商品房市场不像股票、债券、期货那样纳入金融管理体系，而是由城乡建设部作为民生产品进行管理。缺乏理解必须反映在缺乏行动上。过去几年，房地产政策缺失，这实际上是对新货币生成机制无知的体现。

住房的长期机制没有简单的答案。住房作为资本和住房作为商品在经济中扮演着不同的角色。长效机制应该能够区分不同的住房市场:一方面，要规范商品房市场，防止商品房市场在没有预警的情况下崩溃；另一方面，有必要开放独立的住房供应体系，为创造现金流的实体经济提供低成本的住房空空间。在行政分工上，前者应主要由财务管理部门负责；后者更多的是住房保障部门的责任。

(摘自厦门大学教授赵燕菁研究的国务院参事室项目:“房地产调控的长效机制”——“货币视角下的房地产调控”)