中国上市公司：资本市场催生出的响亮名字

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农潮资本时代

一直被曲解和争议的资本，正随着中国社会主义市场经济的进程一步步向前推进。几十年来，中国资本市场在扩大财富效应的同时，其他生产要素也在不断聚集，由此诞生了一个响亮的名字:中国上市公司。它从无到有，从弱到强，并且正在成长和成熟。

从a股的历史图景中，我们可以发现上市公司的产业结构调整与社会经济转型的步伐有着特殊的关系。从20世纪90年代的商业流通到本世纪初的五朵金花，从2007年的周期性金融蓝筹股到2015年的互联网+，中国的经济结构日新月异，资本市场折射出每个时期的亮丽色彩。

回顾过去，中国的资本市场与中国经济一起显示了全球影响力，展示了资本实力和国家意志。与此同时，随着中国经济影响世界经济，中国股市日益成为影响全球市场的重要因素之一。

一直被曲解和争议的资本，正随着中国社会主义市场经济的进程一步步向前推进。几十年来，中国资本市场在扩大财富效应的同时，其他生产要素也在不断聚集，由此诞生了一个响亮的名字:中国上市公司。它从无到有，从弱到强，并且正在成长和成熟。

20世纪80年代，中国经济体制改革的重点从农村转移到城市，城市改革的重点是国有企业。当时，股份制改革是众多改革措施之一，实际上是唯一一套成功的改革方法。为了安全起见，“老一套”率先改革，并试图找出水。中国加入世贸组织和工业增长后，一批大型国有企业开辟了“国有企业上市十年”。在这个过程中，民营企业从无到有，从小到大，逐渐成为时代的潮流。

“小飞乐”振翅高飞，中国迎来了证券时代

1984年11月14日，中国人民银行上海市分行批准由上海乐飞电声总厂、乐飞电声总厂第三分厂、中国工商银行上海分行静安区办事处发起设立上海乐飞音响(600651)有限公司，向社会公众和职工发行股票。

在回复后的第二天，《新民晚报》报道，“上海乐飞音响公司18日开业，接受个人和集体认购，以每股50元的价格发行1万股”，直接向公众释放了募捐人群。因此，乐飞音频成为新中国第一只公开发行股票。

很快，悄然诞生的乐飞音频就有了许多同龄人。到1990年12月19日上海证券交易所开市时，已有钟燕实业、钟真空电子、豫园购物中心、乐飞股份等八只股票在上海上市，即“老八股”。

20世纪90年代初，中国仍带有浓厚的计划经济色彩，价格尚未放开，商品市场刚刚开始显现迹象，劳动力、土地、技术等市场尚未形成。然而，就在这个时候，中国的资本市场诞生了，并跌跌撞撞。

在上海证券交易所的“老八股”中，除了作为上海经济体制改革的产物、被列为“中国第一家大型股份制国有企业”的真正的空电子之外，其余都不是正规的国有企业。例如，乐飞音频重组的主体是一家为解决员工子女就业问题而成立的企业劳动服务公司(当时俗称“三产”)；钟燕工业公司重组的主体是上海的一个小街生产工厂...

在从计划经济向市场经济过渡的初始阶段，这些企业的大部分产品和生产资金都不在计划之内，因此他们需要找到自己的筹资方式，但尚未市场化的银行体系无法为他们提供服务，这就决定了这些企业试图抓住他们不完全了解的“股份制”，而最直接的动机就是向社会筹集资金。

这是一个实验场。无论如何，这些公司并不涉及国民经济和民生的主导产业。市场反映的更多是“股价”，而不是“估值”。

偶尔，也有历史的必然。最终，这个试验场为中国的经济现代化找到了一条道路:社会主义和市场经济可以很好地结合起来，股份制改革可以给中国经济带来巨大的推动力。因此，转折点发生在1992年。

国有企业在黄金十年上市

1992年10月，中国共产党第十四次全国代表大会正式确立了社会主义市场经济体制的改革目标。当年，经批准在全国各城市设立了近400家股份制试点企业，使全国股份制企业达到3700多家。同时，国务院还批准将9家国有企业改组为股份公司，并在香港等地上市。

掌握着国民经济命脉的国有企业上市浪潮已经开始。1997年，深化国有企业改革的“三年战争”被提出。宝钢集团和十大军工集团这两大石油集团相继成立。1997年5月，新兴铸管(000778)成功发行，成为第一家由军工企业发起、改制上市的股份制公司。1998年至2000年，22家国有企业在海外上市，融资总额达267亿美元；中国共有307户家庭上市，融资总额达2723亿元。

在此期间，鞍钢股份(000898)、上汽、东航空(600115公司、国电电力(600795)、云铜(000878)、兖州煤业

中国证券市场在总量和结构上都有了很大发展，大型国有企业迅速上市，改变了以往资本市场作为一个整体不具备成为国民经济晴雨表条件的局面。

随着前一家公司的反复探索，“巨无霸”开始进入历史舞台。从2001年到2010年，中石化(600028，咨询股)、中国联通(600050，咨询股)、中信证券(600030，咨询股)、长江电力(600900，咨询股)、五家国有股份制商业银行和中石油(601857，咨询股)，以及

2006年12月，国有资产监督管理委员会发布了《关于推进国有资本调整和国有企业重组的指导意见》，推动了央企优质资产上市，为a股市场有效估值体系的构建提供了充分条件；同时，2005年至2006年的股权分置改革解决了困扰资本市场的先天不足，使资本市场在一定程度上反映了改革开放后国民经济发展的成就。

其中，中国工商银行(601398)的创新上市值得一提。2006年10月27日，工行顺利进军a股和h股。按当日收盘价计算，工行a股总市值达到8218.89亿元，占沪市总市值的17.45%，占沪深股市总市值的13.67%，成为最大的重量级股。

据行业统计，工行的上市在资本市场创下了15项纪录，在发行流程和方式上启动了9项创新，在一定程度上推动了整个资本市场的发行制度改革。其上市模式也成为许多公司后来上市的蓝图，被中信银行(601998，股票咨询)和中国农业银行复制。

中小创造，民营企业弄潮

在国有企业大放异彩的时代，民营企业也在成长。改革开放席卷中国大地，一批民营企业家白手起家，努力打造一个世界，但当时他们离资本市场还很远。

在1990年中国证券市场建立之初，张近东刚刚以10万元开始自己的事业，并在南京租了一家名为苏宁焦家的店出售给空。当时，中国最受欢迎的家电连锁是山东三联。三年后的1993年，王伟成立了SF快递，团队只有六个人。两年后，王传福向他负责投资管理的表弟借了250万元，注册成立了比亚迪(002594)科技公司，并带领20多人在深圳李安堂的老车间启航。

随着民营经济的全面发展，对资本的需求越来越迫切。早在20世纪90年代末，监管当局就考虑过以纳斯达克(NASDAQ)为模板，打造中国的“高科技产业”。然而，由于纳斯达克互联网泡沫破裂等因素，这一高科技领域已被搁置。然而，迫切需要金融支持的中小企业不能等待，迫切需要市场孵化的高科技企业不能等待，自2000年以来已暂停发行新股四年的深圳证券交易所也不能等待。

2004年5月17日，中小企业委员会收到了出生证。一个月后，中小板迎来了“八强”。此后，民营企业顺利上市。随着民营经济的快速发展，中小板已经成为许多投资者的“福地”。2005年6月7日，深圳证券交易所推出了以1000点为基点的中小板综合指数。截至2009年9月30日，中小板综合指数收于4438.54点。换句话说，在四年多的时间里，反映中小板综合趋势的股指已经上涨了343%。

凭借中小板的出色表现，2009年10月23日，创业板的开幕仪式在深圳隆重举行。10月30日，筹备和等待创业板10年的艰辛终于为首批28家企业上市敲响了警钟。

当时a股市场的上市公司结构基本确立，形成了不同层次的主板、中小板和创业板。

也就是说，从此，“转型”成了中国经济的关键词。具体表现在两个方面:一是创业板和代表新兴产业的中小板为a股注入了新鲜血液，资本市场率先启动了经济形态转型，在新经济中发挥了主导作用；其次，市场上的并购活动正在激增，新的资产将在适当的时候借助资本市场进行重组。自2016年以来，童渊快运(600233)、申通快运(002468)和SF控股(002352)通过借壳上市迅速在a股市场上市，成为当时新兴经济体蓬勃发展的典型案例。

从传统到新兴:与工业脉搏的共鸣

从a股的历史图景中，我们可以发现，上市公司的产业结构调整与社会经济转型的步伐有着特殊的关系。从20世纪90年代的商业流通到本世纪初的五朵金花，从2007年的周期性金融蓝筹股到2015年的互联网，中国的经济结构日新月异，资本市场折射出每个时期的亮丽色彩。

“经过多年的新陈代谢，a股公司的主体结构已经多元化；民营企业在上市公司中的比重逐年上升，表明民营经济已经成为中国实体经济发展的重要力量。此外，证券市场聚集了一大批优秀的公司和行业领袖，上市公司可以从中看出中国经济的发展脉络和特点。”上海双创投资公司的创始合伙人张赛梅说。张赛梅多年来深入海通证券(600837)投资银行业务，发现了一批新的实业公司，并帮助这些企业登陆资本市场。

以国民经济的支柱钢铁行业为例，自2000年以来，钢铁行业上市公司的资本效率由负转正，表明钢铁行业上市公司此时创造的平均价值高于全社会所有行业创造的平均价值，并在2004年达到最高的价值创造水平；与此同时，钢铁行业在当时整个社会的所有行业中排名第四。与a股市场相比，1999年和2000年，WISCO、首钢股份(000959，诊断股)和宝钢上市。此前，鞍钢、大冶特殊钢(000708，诊断库存)、本钢板(000761，诊断库存)和太钢不锈钢上市。钢铁行业在资本市场的增长有效地提升了钢铁行业在国民经济中的支柱作用。

从长远来看，餐饮行业和家电行业的上市公司已成为亮点。这两个行业上市公司的资本效率长期为正，并名列前茅，推动其行业在全社会所有行业中名列前茅。

一个有趣的插曲是“5月19日”市场，这可以被视为资本市场上中国新经济的预演。1999年5月19日，a股引爆了“5·19”互联网股票市场。深万宏远(000166)证券研究所首席市场专家桂曾回忆说:“当时，一些科技型企业纷纷上市，为这个网上股票市场奠定了基础，刺激了整个社会形成互联网革命热潮。”

互联网繁荣真正开始于15年后。2015年3月，全国人大代表、腾讯ceo马带来了《关于以“互联网+”带动中国经济社会创新发展的建议》，呼吁继续以“互联网+”带动，鼓励产业创新，促进跨境融合，造福民生，推动中国经济社会创新发展。

“互联网+”被点燃。在“碰网是每日极限”的示范效应下，一批公司开始拥抱互联网。互联网+制造业、互联网+医疗保健、互联网+房地产、互联网+金融...各种概念相继出现。互联网概念的领先股票价格如朗马信息(300288，诊断)和安硕信息(300380，诊断)飞走了

“2015年前后，a股市场的并购浪潮大多与新经济的新兴产业有关，尤其是受到产业资本和二级市场投资者青睐的互联网、新能源和人工智能。”一些投资银行家指出，一方面，钢铁和有色金属等传统行业陷入大产业周期的寻底阶段，前景黯淡；另一方面，这也反映出当时a股ipo渠道对新经济的开放程度需要扩大。

融资背后的行业“形象”

“a股聚集了一大批中国经济中最具活力的公司，反映了中国经济的发展脉络和时代特征。再融资作为上市公司的一种重要市场行为，也具有鲜明的行业和时代特征。张赛梅告诉记者。

在a股的前10年，房地产行业无疑是股权再融资的代表和最大受益者。据统计，95家上市房地产企业在此期间实现股权再融资213.17亿元，其中配股融资198.34亿元，公开增发融资14.83亿元，成为唯一一个再融资规模超过200亿元的行业，远远超过第二公用事业130.33亿元的规模。在整个房地产行业中，以陆家嘴(600663)和城头控股(600649)为首的上海国有上市房地产企业尤其引人注目，每家配股超过10亿元的融资规模吸引了市场的关注。

“20世纪90年代是国内基础设施建设和房地产开发的一个大跃进时期，特别是上海浦东新区的开发，这直接有利于当地企业。陆家嘴等一批上市房地产企业筹集了巨额资金，并推介了一批类似的浦东。新区发展迅速。”一些房地产行业分析师表示。

房地产行业主导再融资时代的另一个原因是，当时a股市场的企业属性相对简单。基于当时“摸着石头过河”的考虑，a股市场主要由一批急需资金、不影响国计民生的企业组成，形成了当地国有背景的上市房地产企业在当时经济环境中处于领先地位的鲜明特征。

然而，以“中国前缀”为代表的一批大型国有企业迅速上市，从根本上改变了以往资本市场整体难以成为“国民经济晴雨表”的局面。在这种背景下，银行业在股权再融资规模上获得了第一名，而已经被确立为“支柱产业”的房地产业则略微处于劣势。此外，非银行金融、钢铁、交通、公用事业等一批关系国计民生的重要产业，都已成为再融资规模超过1000亿元的产业。

纵观那个时代的再融资企业名单，中国远洋、海通证券、民生银行(600016)等一批重量级企业赫然上市，股权再融资使它们变得更加强大，进一步确立了它们在中国乃至世界的产业地位。

2010年，汽车、电子、传媒、生物医药、机械制造等新兴产业快速崛起，a股市场股权再融资呈现新气象。再融资不再局限于一个或几个行业。在申请1万元的28个行业中，有18个行业在此期间的6年内实现了1000亿元的再融资，11个行业的再融资规模超过了2000亿元。“百花齐放”的特色和新经济正在盛开。

与资本同行深深扎根于人们的心中

1993年的中秋节，时任工业集团总经理的秦接到了时任该公司董事长周新荣的电话。“一家深圳公司秘密购买了钟燕15%以上的股权，即将成为大股东！”

这是首例a股收购案。秦回忆说:“1993年4月，证券市场的开创性文件《股票发行与交易管理暂行条例》(以下简称《条例》)颁布。当时，没有人看《条例》第四章的收购和合并部分，认为完全没有用。就像鲍一样当它发生的时候，我的第一感觉就是对方的大脑出了问题。为什么要合并？”

虽然中国宝安(000009)收购钟燕实业的案件最终被证券监管部门解决，但这一具有巨大财富效应的并购已经深深烙进了市场。

仅万科就遭遇了两次收购风暴。1994年3月，君安证券出售万科，要求重组万科董事会。双方互攻互守后，“军万之争”以王石的胜利而告终。21年后，宝能突然成为万科的最大股东。之后，华润、恒大、安邦三家联手混战，最终深圳地铁出面解决万宝纠纷。

与收购上市公司相比，M&A上市公司的经营更加辉煌，尤其是近几年。

2012年，a股市场的并购开始低调进行。2013年，汶川娱乐有限公司率先做出努力。长城影视(002071，诊断学)先后向江苏宏宝、中国视觉(000681，诊断学)和华谊兄弟(300027，诊断学)借款收购韩隐科技。天船文化(300148，诊断学)收购了神奇时代，棕榈科技(2008年，有数百家a股公司进行并购，涉及交易金额约8892亿元。

2014年3月，国务院发布了《关于进一步优化企业并购市场环境的意见》，从行政审批和交易机制等方面推进了企业并购的市场化改革。此后，中国证监会于10月发布了新版《上市公司重大资产重组管理办法》和《上市公司收购管理办法》，取消了除借壳上市以外的重大资产重组的行政审批。今年，a股并购的规模超过了万亿大关。

2015年和2016年，并购规模持续上升，分别达到2.2万亿元和2.39万亿元。一段时间以来，在上市公司、私募股权资本、产业资本和金融经纪人的帮助下，a股市场的并购活动激增。那些年，数百亿的兼并和收购接踵而至。新兴产业引领集体登陆，国有资产集团整体上市，中国股票批量回归辉煌。a股成为全球第二大M&A和重组市场。

急流向前冲，很难避开泥和沙。2016年年中后，监管开始发挥作用，严厉打击了“借壳”、“忽悠重组”、“过度融资”等一系列扭曲制度初衷、扰乱市场估值、破坏投资生态的行为。M&A和重组渐渐消失，又变得平静了。2017年，开始重组的公司数量已经从2016年的约600家下降到350多家，降幅超过40%。与此同时，200多家上市公司终止了重组，约三分之一的公司提出了具体计划，甚至向证监会提交了计划，但最终未能如愿。

到2018年，随着并购逐渐合理化，监管态度也在改变。在继续严格监管并购的基础上，重点支持新技术、新业态、新产品通过并购进入上市公司，继续支持产能过剩行业的并购和产能清理，提供规则优化、政策咨询、方案调整、培训指导和技术支持等一揽子服务。

流水不腐，进退两端渐通

发行是股票市场发挥资源配置作用的入口和基础。在a股成长过程中，“普通法”和“中国元素”总是相伴而生。

从1990年到2000年，a股市场起步晚，基本法缺位，各项基础制度亟待建立，企业素质参差不齐，市场参与者不成熟，共同构成了当时的资本市场生态。10年来，a股市场新股发行实行行政审批制度，由政府部门和监管机构集中管理新股发行，大量国有企业通过重组完成上市融资。

1999年7月，《证券法》颁布实施，股票发行由审批制明确改为核准制。2006年1月，修订后的《证券法》实施，取消了新股发行价格必须经监管部门批准的要求。2006年5月，《首次公开发行股票并上市管理办法》正式实施，该办法与《证券法》、《公司法》共同构成了a股市场新股发行的制度基础。

过去10年，a股市场发生了巨大变化，证券公司综合治理顺利结束，股权分置改革完成，市场进入全流通时代。前所未有的牛市带来的财富效应使资本市场真正进入了投资和融资的共同视野。

目前，a股发行制度得到进一步完善，正朝着更加成熟的登记制度迈进。今年7月成立的科学技术委员会也是试点注册制度的试验场。自首批企业上市交易以来，总体稳定，初步实现了改革预期。下一步，科技局将坚持科技定位，实施以信息披露为核心的注册制度，着力提升科技板块上市公司质量，充分发挥科技板块改革实验场的作用，形成可复制、可推广的经验，推动资本市场全面深化改革。

有进有出，流水不会腐烂。

2012年和2014年，监管部门针对资源配置回报的市场意图，启动了两轮退市制度改革，激活了存优除劣的a股功能，传达了重质量、重现实的投资理念。在前所未有的执法力度下，中央企业首次退市、主动首次退市、重大信息披露首次退市、欺诈发行首次退市等一系列典型警示案例，一次又一次地震动了市场的神经。

2018年底，上海、深圳证券交易所发布了《上市公司重大违法行为强制退市实施办法》，退市制度不断完善，资本市场真正“流动”，资源配置能力不断优化。

市场是在向过去学习，有好公司也有坏公司，这是资本市场的辩证统一。从监管者的角度来看，当市场中存在“坏孩子”时，退市制度所能做的就是严格履行正常、规范赶走“坏孩子”的职责。

一系列措施的效果正在显现。

今年以来，已有四家公司触发了面值退市标准。这表明市场之手正在发挥作用，投资者用脚投票，将“坏孩子”赶出市场，为“好孩子”提供更大的发展空间。

创新精神永远保持活力

如果用一个词来描述中国的资本市场，“创新”这个词是最恰当的。

1990年，上海证券交易所成立时，一群“不回家的人”整夜写规则，训练交易员，他们疯狂地工作。

然而，在草创时代也存在一些问题。20世纪90年代初，中国股市开始出现陆良和德隆大案，基金黑幕和蓝田欺诈。新兴市场的盲目无序和投机特征分散在整个市场，而中小投资者则经历了市场波动和风险。

尽管有关部门和地方政府相继出台了一些关于证券市场发展的管理法规和规章，但面对快速发展的证券市场，这些法规和规章往往是“不充分”的，一系列问题迅速暴露出来。

1999年7月1日，《证券法》正式实施，a股从此有法可依。此后，中国资本市场进入了真正的创新阶段。

2005年五一之前正式启动的股权分置改革是a股资本市场的第一次大规模创新尝试。

当时最大的问题是，股权分置改革应该以什么方式进行？1300多家上市公司的情况大不相同，这注定要通过市场化的方法来解决。中国证监会对股权分置改革的思路是三句话——“统一组织、分散决策、分类投票”。由于无法规定非流通股股东应向流通股股东支付多少报酬，只有非流通股股东与流通股股东直接沟通，才能找到利益的平衡。因此，要在股东大会上通过改革方案，必须满足两个“三分之二”:一是参与投票的股东所持表决权的三分之二以上获得通过，二是流通股股东所持表决权的三分之二以上获得通过。后三分之二，即保证小股东的权利不受大股东的侵犯。

2005年6月10日，首批试点公司之一的三一重工(600031)召开了股东大会，股权分置改革方案以93.44%的高批准率顺利通过。显然，“分类投票”已经发挥了它的威力。仅两天后，即6月19日，第二批股权分置改革试点的42家公司迅速出炉，其中包括10家中小企业上市公司，长江电力和宝钢为代表的央企入选。

2006年10月9日，过去一年完成股改的1014家公司取消了“G”标记，恢复了股改计划实施前的股票简称，恢复了中国股市的正常面貌。

在市场参与者看来，股权分置的解决方案消除了阻碍市场发展的根本制度瓶颈。股权分置改革使市场收益“同股同权”，使股票在收益中正常有序流动，使低效扭曲的市场重新焕发生机。在此基础上，市场融资、交易和资源配置的基本功能可以逐步恢复和深化。一个崭新健康的证券市场正在逐步形成，它将完成历史赋予的促进经济转型升级和增加居民财产性收入的重任。

经过几十年的探索和实践，与时俱进已经成为资本市场参与者的共同愿望。

9月初，科技板块开盘一个多月，上海证券交易所已经接纳了150多家企业。越来越多的中国科技“春笋”开始在资本市场上享受雨露。实行试点注册制度的科学技术委员会正在把更多有潜力的科技企业纳入支持范围。数据显示，2018年科技板块首批上市公司的R&D投资平均占总收入的11.3%，强于可比a股上市公司。

从市场参与者来看，沪港通于2014年开通，深港通于2016年开通，运行平稳；今年8月，富时罗素将a股的包容系数从5%提高至15%；今年6月，中国联通的呼伦通业务在中英资本市场正式开通...中国资本市场双向开放的广度和深度不断提升。

资本市场日新月异，一批优秀企业脱颖而出，成长为1000亿元的行业领军企业。随着时代潮流的涌动，随着中国股市在全球市场中的地位越来越重要，越来越多的中国企业将扬帆起航，蓬勃发展，成为全球经济的跃进力量。

(文章来源:上海证券报)